行业近况

国际：7 月恒天然全脂乳粉拍卖价格较6 月小幅上涨，脱脂乳粉价格同比下降，5 月全球乳品贸易价格环比上涨。原奶主产国中，5 月美国增产1.7%，新西兰减产0.7%，澳大利亚减产2.8%，欧盟4 月增产0.4%。1H17 全球原奶主产国奶价基本位于奶农成本线之上，预计2H17 新西兰、欧盟等主产区大幅减产意愿不足，需求端，中国作为国际贸易中最大的进口国，2017 期初库存处于低位，2H17 旺季到来或将推升进口需求。综合看，预计2H17 国际奶价环比仍将保持平稳。

国内：国内原奶均价截至7 月中旬仍未出现环比改善迹象，统计表明全国限量收购占总产量10%，上游亏损面超50%。6 月生鲜乳产量环比同比均延续下降趋势，奶牛存栏量环比下降1.6%，同比下降8.2%，大型规模牧场与中小牧场的泌乳牛存栏量环比均有下降，上游仍然在持续挤出产能。2Q17 液态奶终端需求量较1Q17加速增长，行业景气度有所回升，我们认为2H17 供需关系将进一步改善，带动奶价环比回升，主要受益于奶牛热应激（同比去年更早）、3Q 进入消费需求旺季之后为双节备货带来的需求改善、以及上游的持续去产能。年内我们不预期奶价大幅提升，但2H 较1H 改善将是大概率事件，下游企业恶性促销有望得到缓解。

评论

中国乳原料价格走势：上周（7 月12 日），国内生鲜乳均价3.41元/千克，环比降0.3%，同比升0.6%。6 月牧场经营者生鲜乳销售均价：现代牧业3.7 元/千克，环比持平，同比降4.9%；中国圣牧非有机原奶3.55 元/千克，环比持平，同比降8.7%；圣牧有机原奶4.55 元/千克，环比持平，同比降9.0%。7 月18 日，恒天然全部产品拍卖均价3,387 美元/吨，环比升0.2%，同比升45.0%（拍卖量26,688 吨，环比降6.6%，同比降14.9%）。

国内乳业供给量：2017 年6 月奶粉进口累计值48.0 万吨，同比升21.4%，国内液奶累计进口值25.6 万吨，同比降16.7%；5 月国内液体乳产量累计值1,057 万吨，同比升1.8%。

估值与建议

维持个股盈利预测。上游乳企盈利恢复仍待国内奶价回升；下游乳企短期内进口粉采购成本将因国际奶价上涨而有所增加，但看好2H17 需求旺季到来与供给持续收缩带动奶价环比回升，下游企业恶性促销与价格战力度有望减弱。

风险

全球继续增产；需求复苏低于预期；原材料价格大幅波动。