24H1 扣非净利同增14%，维持“买入”评级

公司发布半年报：24H1 营收92.32 亿元（yoy+18.96%），归母净利12.65亿元（yoy+3.15%），扣非归母净利12.75 亿元（yoy+14.27%）。其中Q2营收44.82 亿元（ yoy+12.16% ， qoq-5.65% ）， 归母净利6.48 亿元（yoy+43.63%，qoq+5.25%）。公司拟每10 股派送现金股利2.10 元（含税），现金分红总额4.66 亿元。考虑到产品上线节奏及较大的买量投放，我们下调24-26 年归母净利润至28.4/31.3/34.4 亿元。可比公司24 年Wind一致预期PE 均值12 倍，考虑公司长线运营能力增强，分红比例较高，给予24 年13 倍PE，目标价16.65（前值21.09 元），维持“买入”评级。

长线产品稳健运营，《寻道大千》《霸业》《灵魂序章》等带动营收增长公司24H1 移动游戏业务实现营收89.6 亿元，同增19.82%，公司全球发行的移动游戏最高月流水超过 23 亿元。《斗罗大陆：魂师对决》《叫我大掌柜》等多款长生命产品流水稳健；《寻道大千》《霸业》《灵魂序章》等产品带动营收提升，其中自研小游戏《灵魂序章》上线后表现强劲。出海方面，24H1实现境外收入29 亿元，同降4.27%。《Puzzles & Survival》自2020 年上线后累计流水超百亿元，常年稳居日本畅销榜前十名、欧美地区畅销榜前三十名。《Mecha Domination》，今年4 月在欧美地区正式上线，累计进入过23 个国家地区的谷歌策略游戏免费榜前五名。

版权金摊销下降带动毛利率略升，增加买量投放销售费用率上升成本方面，24H1 整体毛利率同增1.08pct 至79.63%，主因版权金摊销成本下降。24H1 销售费用率同增2.92pct 至58.06%，主因公司持续增大《寻道大千》《霸业》《无名之辈》《灵魂序章》等游戏的流量投放。24H1 管理/研发/财务费用率3.2%/3.8%/-0.81%，同比-0.11/-1.2/0.63pct，总体变化较小。

综合影响下，24H1 公司归母净利率同降2.1pct 至13.7%。我们认为24H2公司新品投放将进一步回收，净利率有望恢复。

储备产品丰富，持续探索AI 应用

24 年以来公司已推出《时光杂货店》《三国群英传：鸿鹄霸业》《MechaDomination》《Primal Conquest: DinoEra》《Yes Your Highness》等较多新品。据半年报，公司储备的国漫东方玄幻 MMORPG《斗罗大陆：猎魂世界》、古风水墨模拟经营《赘婿》、绘本卡通国风模拟经营《时光大爆炸》等多款移动游戏均已获得国内游戏版号，正积极推进产品上线进度。此外，公司持续探索AI，将决策式AI 与生成式AI 运用到各业务环节，逐步打造出贯穿研运全流程的数智化产品矩阵。

风险提示：行业政策风险，老产品流水不及预期，新产品延期上线。