事件描述

公司发布2021 年三季报，前3 季度实现营业收入20.22 亿元，同增4.62%；实现归属净利润3.52 亿元，同增51.46%；扣非后归属净利润3.26 亿元，同增70.10%。

事件评论

收入稳增，钾肥价格大涨助力业绩放量。公司前3 季度收入同增4.6%，维持稳健增长；而业绩大增51%，增速远超收入，主要受益于今年以来钾肥价格大幅上涨带来公司钾肥业务业绩放量（以氯化钾（青海盐湖60%）价格为例，今年前三季度累计涨幅达到58%）。单季度看，公司Q1-Q3 营收分别同增-5.2%、13.4%、3.0%，归属净利润分别同增3.8%、28.5%、126.2%，业绩逐季提速同样受益于今年以来钾肥价格持续上涨。

毛利率明显提升，减值损失率有所下降。2020Q1-Q3 公司毛利率为29.83%，同增3.67pct，主因钾肥价格上涨驱动（公司钾肥生产成本相对固定），考虑到公司今年把销售费用中运输费用调整至营业成本科目，实际毛利率提升幅度或更为明显；期间费用率（含研发费用）同降5.36pct 至10.22%，主因会计调整致销售费用率同比大幅下降6.03pct 至1.29%，管理、研发、财务费用率分别同增0.10pct、0.53pct、0.05pct 至3.67%、3.01%、2.24%；信用及资产减值损失率同降0.42pct至0.08%；归属净利率为17.42%，同增5.39pct。

经营现金流较大幅度下滑，存货上升较为明显。2021Q1-Q3 公司经营性现金流净流入0.28 亿元，同比减少3.18 亿元，主要源于收现比略有下降叠加对上游现金支付比例加大：前三季度公司收、付现比分别同比变动-7.14pct、+33.93pct 至118.45%、145.02%。截至2021Q3 末，公司应收账款及票据合计6.4 亿元（较期初+1.2 亿），存货10.9 亿元（+3.4 亿），应付票据及账款4.1 亿元（-0.8 亿），合同负债2.1 亿元（+0.6 亿），存货上升幅度较为明显。

产能扩张+价格高位，公司钾肥业务有望乘势腾飞。我们在此前公司深度报告中提到，从历史数据看，公司钾肥单吨生产成本稳定在1318 元~1554 元之间，吨净利随销售价格波动。公司目前拟定增以投资150 万吨氯化钾项目一期工程，同时公司为此项目建设子公司提供5435 万美元贷款担保，本项目将新增公司氯化钾产能50 万吨/年，预期建设周期2 年，建成后当前产能将实现翻倍增长，考虑到产能扩张叠加去年下半年以来氯化钾价格强势，未来钾肥业务有望迎来量价齐升并提升公司的抗风险能力。预计公司 2021-2023 年归属净利润分别为 5.5 亿、 7.6 亿、9.5 亿元，对应当前股价PE 分别为 17.5 倍、 12.8 倍、 10.2 倍，维持“买入”评级。

风险提示

1. 钾肥价格大幅下降；

2. 定增投产项目进度不及预期。