事件:
2024 年10 月26 日，云图控股发布2024 年第三季度报告：2024 年前三季度公司实现营业收入156.97 亿元，同比下降2.78%；实现归属于上市公司股东的净利润6.69 亿元，同比减少6.36%；加权平均净资产收益率为7.87%，同比下降1.16 个百分点。销售毛利率10.64%，同比减少0.46个百分点；销售净利率4.34%，同比增加0.01 个百分点。
其中，公司2024Q3 实现营收46.91 亿元，同比-13.02%，环比-22.47%；实现归母净利润2.15 亿元，同比+5.93%，环比-10.40%；ROE 为2.51%，同比减少0.03 个百分点，环比减少0.32 个百分点。销售毛利率10.88%，同比减少0.07 个百分点，环比减少0.44 个百分点；销售净利率4.72%，同比增长1.17 个百分点，环比增长0.65 个百分点。
投资要点:
受复合肥及纯碱等影响，2024Q3 业绩承压
2024Q3，公司实现营业收入46.91 亿元，同比-7.03 亿元，环比-13.60亿元；毛利润5.10 亿元，同比-0.81 亿元，环比-1.75 亿元；归母净利润2.15 亿元，同比+0.12 亿元，环比-0.25 亿元。三季度复合肥主要原材料尿素价格环比持续下行，经销商采购谨慎，影响公司复合肥销售，同时纯碱等产品价格价差环比下降，影响公司三季度利润。
据Wind 数据，2024Q3 复合肥均价为2470 元/吨，同比+2.75%，环比+0.70%，价差为291 元/吨，同比+4.36%，环比-8.68%；磷酸一铵均价为3297 元/吨，同比+18.09%，环比+8.06%，价差为817元/吨，同比+45.09%，环比+32.36%；纯碱均价2010 元/吨，同比-18.80%，环比-4.90%，价差为1585 元/吨，同比-25.35%，环比-6.10%。
期间费用方面， 2024Q3 公司销售/管理/研发/财务费用分别为0.73/1.52/0.75/0.48 亿元，同比-0.07 亿元/-0.17 亿元/+0.09 亿元/基本持平，环比-0.08 亿元/+0.38 亿元/-0.24 亿元/基本持平。2024Q3公司投资净收益为0.74 亿元，同比+0.75 亿元，环比+1.58 亿元，主要系期套保工具投资损益变动影响所致。
四季度进入复合肥季节性淡季，据Wind 数据，四季度以来（截至2024/10/25），复合肥均价为2382 元/吨，同比-10.63%，环比-3.55%，价差为332 元/吨，同比+1.64%，环比+14.07%；磷酸一铵均价为3084 元/吨，同比-6.32%，环比-6.44%，价差为570 元/吨，同比-30.20%，环比-30.25%；纯碱均价1778 元/吨，同比-36.16%，环比-11.53%，价差为1334 元/吨，同比-42.36%，环比-15.87%。
取得阿居洛呷磷矿采矿许可证，补齐磷矿石资源及合成氨产能公司重点围绕“复合肥”进行填平补齐，不断完善氮、磷产业链，强化全产业链的溢价和竞争优势。公司拥有丰富优质的磷矿、盐矿等资源，为资源供应与成本控制、产业链的延伸与发展提供了有力支撑。
磷矿方面，公司全资子公司雷波凯瑞公司拥有四川省雷波县牛牛寨北磷矿区东段采矿权、西段探矿权和雷波县阿居洛呷磷矿探矿权，矿区面积共计11.90 平方公里左右。其中，牛牛寨东段磷矿资源储量约为1.81 亿吨，在建400 万吨/年磷矿采矿工程，项目投产后可充分保障公司生产所需磷矿石原料的稳定供应；阿居洛呷磷矿资源储量约1.39 亿吨，2024 年10 月15 日公司发布关于全资子公司取得阿居洛呷磷矿采矿许可证的公告，采矿权磷矿生产规模为290 万吨/年，正在办理项目建设手续；牛牛寨西段磷矿资源储量约2.29 亿吨，正在着手准备“探转采”手续。此外雷波凯瑞公司还拥有沙沱砂岩矿采矿权，查明储量1957.7 万吨，50 万吨/年开采工程尚在筹备中，未来投产后可实现黄磷生产所需硅矿石自给自足，进一步降低生产成本。
盐矿方面，公司控股子公司孝感广盐华源拥有北纬30 度“盐海膏都”自主盐矿，井盐储量达2.5 亿吨，确保公司联碱及复合肥产品具备较强的成本控制优势，提高公司对市场波动的防御能力。
氮产业链上，公司全力推进湖北应城基地70 万吨合成氨项目建设，项目设计、现场施工、设备采购等各项工作取得积极进展，主体工程进入实质性阶段。项目建成后，将有效弥补氮肥原料缺口，提高资源自给能力，同时扩大“盐—碱—肥”全产业链规模，各项能耗和综合成本显著降低，为复合肥业务持续发展蓄力赋能。
盈利预测和投资评级
综合考虑公司主要产品价格价差情况，我们对公司盈利预测进行适当调整，预计公司2024-2026 年营业收入分别为208、219、227 亿元，归母净利润分别为8.48、10.56、13.52 亿元，对应PE 分别12、10、7 倍。公司立足复合肥主业，构建了上下游完整产业链，随着磷矿及合成氨产能建设，公司一体化优势将进一步增强，维持“买入”评级。
风险提示
宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。
