三季度同环比显著下滑，低于市场预期。公司前期发布2023 年三季报，Q3 实现营业收入13.17 亿元，同比+110.58%，环比+57.81%，实现归母净利润-0.23 亿元，同比-286.07%，环比-142.21%。公司23Q3 收入受益于行业触底回暖，但毛利率和净利率同环比大幅下滑，结合公司23Q3 存货相对于中报减少3 亿以上，我们判断23Q3 利润率下滑主要是存在前期高价原材料去化的过程，23Q3 产品价格的底部回暖难以覆盖原材料成本的上行。

磷肥景气复苏，资源端价格坚挺。当前化肥进入冬储旺季，磷酸一铵价格持续上行，根据百川盈孚数据，目前价格为3442 元/吨，相对于今年7 月初最低点上涨42.3%，相对23Q3 均价上涨23.9%。化肥季节性冬储需求启动，需求侧带来强支撑；供给侧化肥新增产能压力相对有限，四季度能源需求旺季也带来成本支撑，化肥环节易涨难跌。产业链上游磷矿资源溢价能力突出，化肥价格坚挺支撑磷矿上行动力，且短中期磷矿难有较大新增产能，其景气持续性存在较大预期差。公司路发子公司现有明泥湾磷矿80 万吨年产能，新规划的年产能300 万吨永温磷矿设计方案已上报国家矿山安全监察局，目前尚在审批过程中，永温磷矿综合品位均达30%以上，未来若落地将打开公司稀缺资源端成长空间。

拟投资氟磷新材料矿化一体化项目。公司近期拟与开阳县人民政府拟签订投资协议书及补充协议，拟在贵州省开阳县投资建设磷氟新材料矿化一体化产业园项目，总规划投资约45 亿，建设内容包括300 万吨永温绿色矿山建设和明泥湾矿建设、30 万吨湿法磷酸、20 万吨净化磷酸及10 万吨磷系新能源材料、2 万吨氟系新材料、20 万吨新型高效肥、90 万吨磷石膏充填及其配套项目。其中一期项目总投资约17.3 亿，包括15 万吨湿法磷酸、10 万吨净化磷酸、1 万吨氟盐及配套工程、明泥湾矿建设（包含选矿）。

今年公司复合肥和磷酸一铵业务盈利承压，且Q3 公司产品价格虽底部回暖，但难以覆盖原材料成本的上行，故下调盈利预测。预测公司23-25 年归母净利润分别为2.21/3.45/3.94 亿元（23-24 年原预6.41/7.19 亿元），参考历史估值平均16 倍pe，给予公司24 年16 倍pe，目标价6.40 元/股，维持买入评级。

风险提示：磷肥景气复苏不及预期，原材料价格波动风险，项目建设及投产进度不及预期。