结论和投资建议：1、13 年我们战略性看好乳制品行业，理由：符合十八大和习李新政的方向；行业“永不过时”，具有类医药特征，持续受益于“健康意识提高”和“老龄化”；人均收入增长带来的乳制品消费结构升级趋势很明显（不管是液态乳还是奶粉）；品牌化龙头企业持续受益于人们食品安全意识的提高；行业竞争态势趋缓，龙头企业销售费用率有望下降；市销率很低，PE估值有望向医药靠拢；整风运动持续的背景下白酒、葡萄酒的基本面改善需要时间。2、推荐伊利股份、贝因美、皇氏乳业等四家A股乳企。

从全球视角看，乳制品“永不过时”，具有类医药特征。（1）从可选走向必需，液态乳已成全球第二大饮品。在欧美等成熟市场，液态乳的消费量基本保持平稳；在亚非、拉丁等发展中国家，随人均收入提升，液态乳也逐步成为这些国家人民生活的必需品。公开资料显示，2009年全球液态乳的消费总量为2628亿升，约占饮料消费总量的18.1%，仅次于茶和咖啡。（2）豆浆等替代品难以撼动乳制品整体发展。豆奶在许多发达国家也被视为健康、营养、自然的饮品，但2009年豆奶、米浆等液态乳替代品消费量仅为215亿升，不足液态乳消费量的10%。（3）乳制品作为健康载体，受益于人均收入增加与人口老龄化。乳制品的引导始于儿童，其营养、健康的观念深入人心。随收入增加，低收入者提升消费量、高收入者提高消费档次。乳制品是健康、营养的优良载体，未来可在口感、品质、功能等上开发新的诉求点。从欧美等成熟市场来看，高端附加值和个性化乳制品非常受欢迎，台湾2005年高端奶的销售比重开始超越普通奶。（4）乳制品与老人需求有天然亲近优势，受益于人口老龄化。在老人慢性病中，肌肉骨骼系统疾病以及消化系统疾病发病率仅次于高血压，乳制品作为膳食钙质的极好来源、酸奶和乳酸菌作为促进消化的重要产品，与老人健康有天然亲近优势，是老龄化的受益者。

中国乳制品升级趋势强劲，龙头企业迎来春天。这在我们12/12/13《食品饮料行业2013年投资策略》中已有部分阐述。（1）食品安全、送礼需求推动乳制品升级趋势强劲，液态奶、奶粉均如此。2012年，虽然宏观经济低迷，但是金典、QQ儿童星、舒化奶、莫斯利安、优倍、优+等高端液态奶依然保持高增长。对于婴幼儿奶粉，消费升级也非常明显，价格重心上移，未来200-300元/桶的产品有望增长更快。（2）巴氏奶有新机遇，但常温奶的高端化仍为主要发展趋势。2001年常温奶的开发成为乳制品行业一重大变革，使得液体乳的全国化成为可能。鉴于中国奶源与消费市场分离、巴氏奶冷链运输费用高和较为苛刻的保质条件、常温奶有便利性优势（可一次采购、多次消费），常温奶将继续主导市场，其高端化是主要趋势，巴氏奶中长期有望“小幅扩张+逐步升级”。（3）乳制品进入大品牌时代，强者有望愈强。龙头企业护城河之一：品牌信任度高，看好伊利、贝因美等；护城河之二：掌控奶源、渠道布局广，伊利优势突出；护城河之三：新品研发和营销资源强，享受消费升级。（4）龙头企业高端产品收入占比超20%，盈利敏感度提升。预计2012年伊利、蒙牛中高端产品销售额将超100亿元，其对龙头企业业绩贡献有望提升。

乳制品竞争态势趋缓，龙头企业销售费用率有望下降。2011年以前，乳制品行业竞争异常激烈，伊利等龙头企业费用投入大，盈利能力逐步走低。2012年中粮全面接手蒙牛，新领导班子更关注平稳、长远的发展，行业竞争更为理性。空调行业发展启示我们，走向理性竞争后，龙头企业盈利及股价表现突出。

乳制品龙头企业13PE有望超越25倍。（1）巴菲特收购亨氏的启示：长期稳健企业可享估值溢价。虽然亨氏近十年收入增速不高，净利润有波动、CAGR仅为1.0%，但是巴菲特收购亨氏价格较历史最高股价溢价19%、较近一年平均股价溢价30%，对应13年PE为19倍。（2）盈利趋势向好的企业，市销率也是重要参考因素。在液态奶和奶粉高端化趋势明显、液态奶竞争趋缓的背景下，龙头企业盈利能力有望逐步改善。此时，判断企业投资价值不应局限于市盈率，市销率也是重要参考因素，A 股乳企的市销率仍很低