本报告导读：

公司产品结构持续优化，毛利率改善明显，预计伴随规模优势逐步摊薄费率，盈利能力有望实现提升。

投资要点：

结论：公司业 绩整体符合预期，2023 年净利润略承压，费用投放整体提升，因此下调2024-2025 年EPS 预测至0.32/0.36 元（原0.40/0.52元），新增2026 年EPS 预测为0.41 元，参考可比公司估值下调目标价至10.24 元（原12.55 元），维持“增持”评级。

事件：公司2023 年收入98.01 亿元/+14.37%，归母净利润3.33 亿元/-4.92%。2024Q1 收入18.45 亿元/-10.45%，归母净利润0.95 亿元/+6.72%。2023 年业绩符合预期，2024Q1 盈利能力有所提升。

毛利率显著改善，加大费用投放提升品牌影响力。公司2023 年毛利率33.15%/+1.19pct，净利率3.39%/-0.68pct，2023 年净利率略下降主要系销售费用率同比+2.10pct。2024Q1 营收下降但利润增长亮眼，2024Q1 毛利率34.52%/+7.06pct，毛利率大幅提升主要系成本收窄贡献，净利率5.16%/+0.83pct，增幅缩窄主要受期间费用率+6.25%拖累。

产品结构持续优化，渠道端多元拓展。公司加速导入高端品类，生活用纸高端系列增速超过20%，高毛利品类增速达到16%。渠道端加强新型通路覆盖，加大电商及新零售平台资源投入，打造业绩新增长点。公司2023 年非传统模式（社团/B2B/电商等）毛利率提升3.43pct至35.83%，高于整体毛利率。预计2024 年将持续重点推广奢柔、超级棉柔巾等高端产品。伴随积极整合资源探索创新，拓展内购小程序、与月子会所、健身中心合作等新渠道，业绩有望持续提升。

风险提示：原材料成本大幅上升，高端产品市场接受度较弱。