投资要点

事件：山西证券公布2015 年年报和2016 年一季报。2015 年全年度共实现营业收入38.39 亿元，同比增长95.92%，实现归属上市公司股东净利润14.39 亿元，同比增长145.41%；第四季度营业收入9.86 亿元，同比上升62.63%，环比上升135.32%，实现归属上市公司股东净利润1.97 亿元，同比下滑8.25%，环比上升417.62%。2015 年年末总资产481.81 亿元，同比增长75.22%；归属上市公司股东净资产为125.87 亿元，同比增长71.52%，整体规模明显增长。同时拟向全体股东每10 股派送现金股利 2 元（含税）。

公司2016 年一季度营业收入3.73 亿元，同比下滑61.67%，环比下滑62.16%；归母净利润0.51 亿元，同比下滑89.34%，环比下滑74.13%。

投行资管增长迅猛，逆势延续增长。山西证券在15 年获得高速增长之后，16 年一季度业绩明显回落，主要系经纪、两融业务规模的萎缩和市场动荡导致的自营业务的不振。但公司投行、资管业务逆势实现同比高增长，增速超过150%，预计将强力支撑公司今年的业绩。

省金控平台业务协同，唯一上市公司地位重要。山西省于15 年底成立省金控平台，收纳了省内各种重要金融资产，牌照齐全。有望通过内部业务协同，加强山西证券与银行、保险、信托等机构的合作。此外，公司作为金控平台内唯一一家上市公司，是金控平台未来重要的融资渠道，做大做强的动力十分明确。

定增后资金面宽松，省AMC 注入可期。山西证券于15 年12 月完成定增融资38.3 亿元，完成后公司资金面宽松，资金成本逐步下降。同时山西省AMC 华融晋商也于16 年2 月敲定，注册资本30 亿元，华融控股51%，剩下49%股权确定放入金控平台之后，预计注入山西证券是大概率事件。

估值与评级：传统券商业务部分，在一季度大幅下滑之后，IPO 有望加速释放，同时公司基金牌照初次使入用，投行、资管业务有望继续支撑公司业绩，；省金控平台带来的业务协作，注入预期等将提升公司估值水平。

因此假设16、17 年经纪业务日均交易量分别为6000 亿和7000 亿，两融日均余额分别为1 万亿和1.2 万亿，预计2016 年、2017 年EPS 分别为0.46 元、0.63 元，维持增持评级。

风险提示：资本市场风险爆发大幅下挫，省AMC 注入未达预期。