投资摘要：

草铵膦是全球三大非选择性除草剂之一，也是全球第二大转基因作物除草剂。草铵膦历史价格波动剧烈，随着国内外草铵膦产能的陆续释放、生产工艺逐步成熟，我们预计草铵膦价格的长期合理区间在15 万元/吨左右。

草铵膦生产工艺国外领先、国内尚有较大改进空间。①拜耳公司采用Hoechest工艺路线，总收率高达92%以上，且环境友好。②国内企业目前大多采用Strecker 法工艺，总体收率平均仅为39~42%（以原料亚磷酸三乙酯为基准），且存在产品质量、安全控制、“三废”排放、设备投资等诸多问题。

需求端：3 大领域均有较大增长空间，预计未来3 年CAGR 在20%以上。

配合耐草铵膦转基因作物使用产生的增量。近年来全球范围内不断有新的耐草铵膦转基因作物种子获批，预计草铵膦年需求增量在1000 吨以上。

与草甘膦复配，以解决杂草的草甘膦抗性问题。国际市场上耐“双草”转基因作物新增获批量大；国内市场上“双草”除草剂登记目前集中在非耕地杂草领域，预期未来作物领域的产品登记有望增加。我们预计未来全球“双草”复配带来的草铵膦年需求增量约3500 吨。

替代百草枯被禁用造成的市场空白。百草枯在全球20 多个国家被限制或禁止使用，草铵膦是最被看好的替代品。预计未来全球替代百草枯带来的草铵膦年需求增量合计约3~5 万吨，其中国内年需求增量超过1 万吨。

供给端：整体开工率较低，未来产能扩张进度存较大不确定性，市场供应缺口短期内较难弥补。目前全球草铵膦总产能2.7 万吨，由于成本、技术和环保原因，有效产能仅有约2 万吨，其中国内有效产能约1.5 万吨。整体开工率较低，国外开工率80%、国内开工率65%。2015 年以来国内外草铵膦产业进入产能扩张期，但国内实际新增产能存在较大不确定性，预计仅利尔化学、辉丰股份等少数几家规模化企业有望顺利投放新产能，短期内市场供需仍存缺口。

我们看好草铵膦长期需求增量及短期供应缺口带来的投资机会。推荐利尔化学、辉丰股份。

风险提示：原料及产品价格大幅波动；下游农产品需求低于预期；国内技术突破进度低于预期；市场系统性风险。