2019 年1-5 月份基建投资增速不及预期，我们认为资本金不足或为主因，中性预期下全年基建增速有望回升至5.6%。未来地产开工预计回落，周期“熨平拉长”，呈现“开工竣工两弱”的局面。在基建项目资本金调整预期下，继续投资基建大央企博取事件性机会或许有较好的收益。

支撑评级的要点

基建投资不及预期，专项债与PPP 项目预计可提供0.53 万亿资本金：

2019 年1-5 月份基建投资增速仅为2.6%，低于年初市场预期。考虑2019 年以来社会融资条件好转，但中长期信贷却负增长。因此我们认为是地方政府资本金不足导致基建项目无法承接足够的债务资金。考虑专项债纳入重大项目资本金，以及基建相关的PPP 项目，2019 年下半年预计专项债和PPP 预计分别能为基建项目贡献0.19 和0.34 万亿资本金。

考虑发改委对调整基建资本金进行征求意见，中性假设下2019 年基建投资增速有望回升至5.6%：假设2019 年全年政府基建投资增速目标8%，其中中央项目占比9%，则6-12 月地方政府尚需完成12.10 万亿元的基建投资，对应资本金约2.78 万亿元，除去PPP 和专项债，主要来源是政府预算。考虑近期发改委对调整基建资本金征求意见，我们从基建资本金比例和基建占地方政府支出比例两个变量对2019 年基建规模做敏感性分析，得出在中性假设下全年基建投资增速有望提升至5.6%。

预计地产开工回落，周期“熨平拉长”，行业加速集中，开工竣工呈现两弱：“拿地弱，开工强”反映企业开发需求大而政府土地供应管控较严格的现状。“销售弱，开工强”则反映居民终端需求弱而房企回款压力大的现状。“开工强，竣工弱”反映的是企业回款意愿强，但后续施工交房动力小。“拿地少，溢价升”则反映地产业内分化更明显头部企业有更强的资金实力抢占有限的土地供应。在土地供应和终端需求两弱，资金压力仍存的环境下，未来地产周期或“熨平拉长”，开工回落后呈现“开工竣工两弱”的局面，行业集中度进一步提升。

建议关注基建大央企以及资本金调整预计带来的投资机会以及关注园林板块的修复机会：建筑板块投资有较强的事件驱动因素，在当前基建不及预期，资本金有调低的预期下，建议投资业绩稳定的基建大央企。园林板块尽管商业模式不受市场青睐，但目前业绩与估值均处于低位，在行业基本面风险释放完毕后，股票价格或有修复机会。

下调建筑行业评级为中性：当前建筑板块下游基建尚不及预期、房建开工未来下滑概率较大、工业建筑2019 年明显回落，下游需求增长点尚有较大不确定性。因此我们下调建筑行业评级为中性。

重点推荐

推荐基本面稳健的基建大央企中国铁建，以及经营风格稳健，未来成长潜力更强的生态园林龙头东珠生态。

评级面临的主要风险

基建项目资本金未有变化，生态园林板块业绩进一步下滑，新开工面积增速下滑导致板块关注度进一步下降。