行业策略：今年尽管以白电龙头为代表的家电板块业绩继续超预期增长，但绝对收益不大，主要是因为 09 年底业绩频超预期引起市场超配所造成的估值泡沫。2011 年最大的不同是家电股以低估值水平开年（部分中小板次新股除外），因此 2011 年以 20%水平的业绩增长取得相同幅度的绝对收益的确定性很大，维持行业增持评级。

推荐组合：我们推荐估值合理甚至偏低、业绩增长稳健甚至快速的细分行业龙头。短期（3-6 个月）20%-30%稳定收益组合：美的、海尔、格力、九阳；中期（6-12 个月）30%-40%收益风险厌恶型组合：小天鹅、海尔、三花、美的；短中期（1 年内）30%以上收益风险偏好型组合：华帝、浙江阳光、禾盛新材、海信、合肥三洋；中长期（1-2 年）价值投资成长股组合：浙江阳光、小天鹅、苏泊尔。其中综合考虑风险收益比后，选出小天鹅、三花、海尔、美的作为年度重点推荐公司。

行业观点

明后年家电内外需都还将稳定增长：今年空调内外销、冰箱内销超预期都不同程度地超预期，洗衣机内销也达预期上限；但我们认为这并非是透支需求，明后年家电行业都还能保持不同程度地稳定增长。国内市场，我们测算未来两年需求量增速空调 10%左右、冰箱个位数、洗衣机 15%左右、电视机 20%左右，今年低于预期的黑电在明后年的需求量增长可能会高于白电。海外市场，我国家电出口基于海外需求增长（空调）和比较优势下的产能转移（洗衣机、电视机），也将继续增长。从十二五规划建议看行业未来发展趋势，十二五期间家电工业总产值年均增长率要达到 8%-10%，行业整体将继续保持持续的增长。

利润率上，白电不惧原材料价涨和竞争，黑电也有望止步下行：

就白电而言，市场每每感觉到价格战开打、或是原材料价格上涨，便会担心白电的利润率会被挤压。我们认为从竞争的本质来判断，白电利润率未来一两年不惧原材料价涨和竞争，因为 CR5 约为 60-70%的现有竞争格局下主要参与者不会放任净利润率的下降，同时家电行业已经具备价格传导能力，尤其是龙头企业。

就黑电而言，我们判断明年面板价格将延续下滑趋势，但平板电视均价在库存清理完毕、LED 电视普及率继续快速提升、以及产业链上下均有提升盈利能力的要求下将有望同比提高，本土黑电企业的利润率也将止步下行，甚至可能有所提高。

龙头企业还将拥有集中度继续提升带来的成长空间：白电和黑电行业在需求量稳定增长（爆发性增长已不可能）、龙头企业扩产步伐加大、生产要素价格总体上涨、人民币升值趋势保持的背景下；龙头企业综合竞争优势明显，无论是价格传导能力、新品推出能力、还是终端定价权均是中小企业无法比拟的；因此在洗牌中，白电龙头的市场份额还将增长；黑电本土企业也有望维持现有份额。小家电、节能灯、家电配件行业处于成长期，同样也是龙头企业更有竞争优势和发展空间。

风险提示

原材料价格上涨幅度超预期（如类似 08 上半年）可能导致企业净利润率低于预期；凉夏多雨或暖冬可能会使白电需求增长低于预期。