业绩符合预期。公司24 年营收189 亿元，同比-43%，归母净利润-20.7亿元，同比-142%，扣非归母净利-8.9 亿元，同比-133%；其中24Q4 营收50 亿元，同环比-32％/+15％，归母净利润-14.3 亿元，同环比-35%/-1295％，扣非归母净利-5.3 亿元，同环比+68%/-169%，非经常性损益主要为PLS 股价下跌造成的公允价值变动损失9 亿元。公司此前预告24年归母净利-21~-14 亿元，扣非净利-9.6~-4.8 亿元，业绩符合预期。

Q4 受存货减值和投资收益影响扣非亏损，25 年出货维持30%增长，锂价稳定盈利有望好转。24 年公司锂盐产量13 万吨，同增25%，销量13万吨，同增27%，库存量0.8 万吨，同增7%，其中Q4 销量近4 万吨，环增20%+；四川赣锋5 万吨锂盐项目于24 年底投产，公司24 年底锂盐产能超29 万吨，我们预计25 年锂盐销量有望达16-18 万吨，同增30%左右。盈利端，24 年含税均价10.4 万元/吨，平均营业成本8.3 万元/吨；Q4 资产减值损失影响1.5 亿元，联合营公司亏损或提减值导致投资收益-3.3 亿元，若加回，锂盐业务扣非接近盈亏平衡。

Mariana 于25Q1 投产，自有矿增量持续释放，25 年矿端自供率将进一步提升。我们预计24 年自有矿权益产量约6 万吨，自供比例46%，25年权益产量达10 万吨，自供比例60%左右。1）非洲Goulamina 锂辉石一期产能50.6 万吨精矿，已于24 年12 月投产，预计25 年产量超30 万吨，折4 万吨LCE。2）阿根廷Cauchari-Olaroz 项目产能4 万吨，24 年碳酸锂产量2.5 万吨，Q4 产量8500 吨，环增25%，25 年产量目标3-3.5 万吨，长期运营成本6543 美元/吨，计划在一期基础上增加一条5000吨的直接提锂产线，有望降低运营成本。3）阿根廷Mariana 项目一期2万吨氯化锂，于25 年2 月正式投产爬坡，预计下半年起稳定供应。4）加不斯锂钽矿一期60 万吨采选（折0.5 万吨LCE）预计25 年达产。

固态电池上下游一体化，抢占先发优势。电解质方面，于22 年实现电池级硫化锂量产，并于24 年进一步扩大产线规模，目前已向20 余家下游客户供货。负极方面，已实现300mm 宽度超宽幅超薄锂带量产。电芯方面，产品能量密度覆盖320-500Wh/kg，具备5C 以上持续放电倍率，已与知名无人机、eVTOL 企业达成合作，计划25 年完成首批样品交付。

Q4 经营性现金流改善，在建工程期末余额较高。公司24Q4 费用率13%，同环比+0.6/+2.6pct，主要系财务费用率环比提升8pct；24 年经营性净现金流52 亿元，同比+3424%，其中Q4 为10.6 亿元，同环比-30%/+546%；24 年末在建工程190 亿元，较年初+71%，超固定资产价值。

盈利预测与投资评级：锂价底部震荡，我们下调2025-2026 年盈利预测，预计2025-2027 年公司归母净利润11.8/15.9/24.6 亿元（原预期25-26 年为13.2/18.5 亿元），同比+157%/+34%/+55%，对应PE 为58x/43x/28x，公司全球布局众多优质资源，矿端自供率持续提升，维持“买入”评级。

风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。