投资建议

我们认为，阿根廷经济改革有望带来营商环境的全面改善，提升当地盐湖的经济效益和开发效率，关注在当地拥有优质盐湖布局的赣锋锂业、紫金矿业、Arcadium锂业。

理由

我们于2024 年12 月初前往阿根廷，进行了为期一周的产业深度调研，对赣锋锂业、紫金矿业在阿根廷的盐湖项目进行实地考察，主要观点如下：

核心矛盾：经济改革是阿根廷矿业发展的核心变量。阿根廷总统米莱的经济改革对矿业的影响主要集中于通胀、审批、税收和贸易四个方面，将是影响阿根廷盐湖投资、开发和经营条件的核心变量。我们认为，在积极的情况下，经济改革有望带来更低的通胀、更宽松的审批环境、更稳定的税收政策、更少的贸易管制，有望驱动阿根廷盐湖的成本上涨放缓、盈利能力增强、投资力度加大和开发效率提升。

产业趋势：阿根廷盐湖产业渐入佳境。一是资源方面，阿根廷共有约40 个成规模的盐湖资源项目，其中处于在产和在建阶段的项目仅有9 个，仍有大量绿地项目尚待开发。二是工艺方面，我们认为阿根廷有望成为提锂技术变革的实验田，工艺格局从传统盐田法为主走向百花齐放，提锂工艺从粗放生产走向精细化。三是工会方面，阿根廷的强势工会对企业的用工比例、用工成本和经营稳定形成挑战，企业应该重视处理与工会的关系。四是物流方面，不同盐湖项目的运输条件存在较大差异，交通便利的项目具有更强的成本和效率优势。五是电力方面，阿根廷虽然电网覆盖程度较高，但是盐湖项目多地处偏远，配套光伏成为解决能源问题的普遍方案。

行业影响：成本曲线进一步平坦化。本次调研我们发现，一是高通胀导致生产要素成本显著抬升，正在侵蚀阿根廷盐湖的成本竞争力，未来通胀走势将是影响成本变动的关键变量；二是价格低迷并未显著放缓阿根廷盐湖的产能扩张节奏，企业维持较强的资本开支意愿。我们认为，全球通胀环境的分化正在带来全球锂成本曲线的深刻变化，锂行业走向“要素成本为王”的时代，成本曲线的平坦化将是大势所趋。在此背景下，锂行业已经出现供给出清的积极变化，我们认为成本曲线的平坦化将限制锂价的波动区间，锂价有望维持底部震荡格局。

盈利预测与估值

维持覆盖公司盈利预测、评级与目标价。

风险

经济改革成效低于预期；大宗商品价格波动；当地营商环境变化。