报告摘要：

事项说明： 公司发布半年报，上半年实现收入4.96亿元，同比减少1.05%,归属于上市公司股东净利润2985万元，同比增长3.34％，每股收益0.05元，业绩符合预期。 平安观点： 1、造纸化学品未明显改善：

公司造纸化学品主要为AKD系列产品，上半年下游需求依然延续了2013年以来的低迷，公司AKD系列产品产销下降，虽二季度价格有所回升，但幅度较小，为此上半年公司AKD系列产品收入下降34.10％至1.16亿元，毛利率下降2.66个百分点至10.92％。上半年公司其它造纸化学品收入增长近20％至0.91亿元，但毛利率下滑9.26个百分点至21.37%，为此上半年公司其它造纸化学品利润水平和2013年同期基本持平。预计未来公司造纸化学品仍将受下游需求较大影响。

2、原料药收入贡献增加，农药中间体喜忧参半：

上半年公司原料药收入为0.77亿元，毛利率24.74％，去年同期则无原料药业务收入，主要因2013年5月公司收购大股东原料药资产天立原料药，同时苏州本部2013年部分医药中间体车间改造为原料药车间，2014年上半年开始产生效益。受医药中间体车间升级原料药车间影响，上半年公司医药中间体收入大幅下降近50％。公司农药中间体主要由南通纳百园和山东天安经营，其中前者继续保持回升态势，收入和利润保持增长，但后者整合仍在持续，对应光气衍生品和光气加工收入降幅达到62％左右。

3、保健品是公司未来的主要看点之一：

上半年公司确立了保健品业务方向，进行了相关团队的组建，并收购了以铁皮石斛培育和相关保健品开发的苏州神元生物21.16％股份。鉴于保健品庞大的市场规模（目前规模超过千亿元），公司保健品业务发展前景广阔，但对公司而言，保健品为新业务，后续仍需关注公司保健品业务产品、渠道等方面布局。

4、盈利预测及投资建议：

我们预计公司2014～2016年EPS分别为0.09（下调14％）、0.11（下调18％）和0.14（下调18％） 元，对应前收盘价的PE分别为85、67 和54 倍，维持“中性”投资评级。

5、风险提示： 收购企业整合的风险、新业务拓展不佳的风险。