事件：兴森科技4 月24 日晚发布2023 年年报及2024 年一季报，2023年，公司实现收入53.6 亿元（YoY+0.11%），实现归母净利润2.11 亿元（YoY-59.82%），实现扣非归母净利润0.48 亿元（YoY-87.92%）。对应4Q23 单季度，公司实现收入13.71 亿元（YoY+14.06%，QoQ-3.59%），归母净利润0.21亿元（ YoY+187.83% ， QoQ-87.96% ） ， 扣非归母净利润0.24 亿元（YoY+419.8%，QoQ-47.15%）。

2024 年一季度，公司实现收入13.88 亿元（YoY+10.92%，QoQ+1.24%），归母净利润0.25 亿元（YoY+230.82%，QoQ+19.6%），扣非归母净利润0.24亿元（YoY+2500.78%，QoQ+67.09%）。

2023 年营收平稳过渡，高端封装载板高投入拖累短期业绩表现。2023 年公司在较大的行业压力下实现了收入同比基本持平，毛利率和净利润均有较大幅度下滑，2023 年整体毛利率下降5.34pct 至23.32%，归母净利润同比下降59.82%，主要由于FCBGA 封装基板项目的费用投入和珠海兴科CSP 封装基本产品爬坡阶段的亏损，其中FCBGA 封装基板业务全年费用投入3.96 亿元，珠海兴科项目全年亏损0.66 亿元。同时传统PCB 业务面临下游需求不振和竞争加剧压力，增长不达预期，2023 年公司PCB 业务实现收入40.91 亿元（YoY+1.5%），毛利率28.72%（YoY-1.57pct）。但在高阶PCB 领域，公司收购北京兴斐实现Anylayer HDI 和类载板（SLP）业务布局，成为国内外主流手机品牌高阶旗舰机型主力供应商之一，2023 年7 月并表后贡献收入3.89 亿元，净利润0.61 亿元。

聚焦IC 封装基本业务，打造公司成长第二极。2023 年公司IC 封装基板业务（含CSP 封装基板和FCBGA 封装基板）实现收入8.21 亿元（YoY+19.09%），主要系CSP 封装基板业务贡献，FCBGA 封装基板业务尚未进入量产；毛利率-11.83%（YoY-26.58pct），主要系FCBGA 封装基板项目处于客户认证和试产阶段，人工、折旧、能源和材料费用投入较大。具体来看，公司CSP 封装基板业务在坚守存储芯片赛道的基础上，射频类产品顺利进入量产，打开了进军中高端市场的通道。公司FCBGA 封装基板珠海项目已于2022 年12 月底建成并成功试产，预计2024 年Q2 开始量产；广州项目已于2023 年Q4 完成产线建设、进入试产阶段，目前工厂审核及产品认证工作按计划推进，预计2024 年Q3 开始量产。目前公司FCBGA 封装基板良率迅速提升，低层板和高层板良率分别提升至90%和85%以上，预计24 年底之前产品良率达到海外龙头企业同等水平。

投资建议：预计公司2024-2026 年归母净利至3.95/6.08/11.29 亿元，对应2024-2026 年PE 分别为49/32/17 倍。公司FCBGA 载板先发优势明显，随着IC 载板产能逐步投产，有望打开长期成长空间，维持“推荐”评级。。

风险提示：下游需求不及预期，扩产进度不达预期，行业竞争加剧的风险。