行业近况

近期下游仍在施工淡季中，南方市场在强降雨的冲击下，早周期端的水泥、钢铁需求走弱，价格承压，但造纸、有色基础金属基本面仍在继续修复，景气出现分化。但我们认为雨季已经逐步接近尾声，4Q20 旺季后续逆周期调节政策带动的基建项目与赶工需求有望叠加释放，下游需求有超预期空间，我们仍看好早周期建材（水泥、防水）高景气延续，后周期建材、以及钢铁、造纸、有色等多个大宗品类亦有望迎来基本面与估值的修复。个股方面，看好海螺水泥、中国建材、祁连山、北新建材、紫金矿业、山东黄金、中国神华。

评论

建材：水泥淡季量价困于苦雨，4Q20 需求有望强势恢复。6 月以来，南方地区降雨强度超预期，需求受抑制，其中长三角、湖北和广西发货率回落至6~7 成，水泥库容比上升至近8 成的高位（华东区域熟料价格回落2 轮，水泥价格普遍回落3 轮）。但我们观察到华东、华南部分区域天气一旦放晴，发货立即恢复9成水平，显示需求有强劲支撑，只是被强降雨压制。展望下半年，我们预期降雨结束后，基建需求或将加速释放，水泥价格有望伴随着快速去库止跌回升，全年水泥龙头业绩有望维持韧性，甘青水泥龙头存超预期可能；后周期建材（玻璃、石膏板、塑管）竣工回暖下有望环比快速修复，龙头或迎业绩估值双击。

煤价、钢价进入震荡期，造纸基本面继续修复。1）预计煤价短期高位震荡：

过去2 周秦皇岛5500 动力煤价格小幅下跌3 元/吨至587 元/吨。截至7 月13日，全国重点电厂库存量为8,815 万吨，同比-3.9%，可用天数为23 天。随着下游旺季到来，我们认为煤炭需求或有进一步提升的空间。但考虑到目前煤价位于高位，煤管票或有放松的可能，我们认为短期内煤价有望维持高位震荡态势。

2）供给仍高、去库中止，或制约2H20 钢价反弹空间：6 月粗钢产量同比增长4.5%，供给居高不下；同时建筑钢材受强降雨影响，去库进程中止，截至7 月中旬，钢材社会库存和建筑钢材钢厂库存量同比仍处高位。我们认为2H20 钢价有望迎环比修复，但较高的库存水平或制约下半年钢价修复空间。3）造纸景气度继续回升：7 月上旬，全品种纸类价格延续涨势，其中以废纸为原料的箱板瓦楞纸受成本支撑，自五月底已连续提价八轮，价格表现强势；文化纸虽然上游纸厂和经销商积极推动价格提涨，但由于需求一般提价幅度有限。我们认为当前下游需求仍偏平淡，制约了提价空间，随着四季度旺季到来、需求继续向好，行业成品纸价、板块估值仍有提升空间。

铜、金价格或仍有上升空间：1）金价有望继续上涨，过去2 周Comex 和国内金价分别+1.1%和+0.3%至1,810 美元/盎司和400 元/克，考虑到全球疫情仍存在不确定性，且实际利率维持低位，我们认为黄金仍有上涨空间。2）供给或受扰动，铜价仍有上升空间，过去两周LME 铜和国内铜现货价分别+7.2%和+4.6%至6,448 美元/吨和51,760 元/吨，LME+SHFE+上海保税区铜库存+0.4%至52.2 万吨，仍处于历史较低位置。过去两周国内铝现货和氧化铝价格分别-0.3%和+11.0%至14,360 元/吨和2525 元/吨。近期铜、铝价持续回升，考虑到疫情或对铜供给造成扰动，而经济复苏有望带动下游需求，我们认为铜铝价格有望继续上升。

估值与建议

我们维持板块覆盖公司盈利预测和目标价不变。

风险

大宗商品价格下跌超预期。