爱施德是国内领先的数字化分销和数字化零售服务商，目前聚焦以手机为核心的 3C 数码、快消品和新能源汽车领域。2022 年，爱施德手机销售收入占比89.34%，非手机销售收入占比 10.38%。看好公司收购山木新能源与现有业务、渠道的协同效应；子公司优友互联拟于新三板上市，利好公司长期发展，预计未来公司通过自身供应链管理优势和渠道资源以“自有品牌+合作品牌”的方式双轮驱动业绩增长。
2022 年收入微降，业绩承压。2022 年，公司实现营业收入914.29 亿元/-3.93%，归属净利润7.30 亿元/-20.79%，扣非归属净利润7.03 亿元/-10.07%，毛利率3.36%/+0.13pct，归属净利率0.80%/-0.17pct，扣非净利率0.77%/-0.05pct，销售费用率为1.58%/+0.22pct，主要系营业收入减少；管理费用率0.29%/ -0.04pct；研发费用率0.02%/+0.01pct，主要系新购子公司研发费用增加；存货周转率为18.84 次/-7.14 次，应收账款周转率52.4 次/-7.71 次。2022Q4 单季度，公司实现营业收入235.05 亿元/-21.24%，归属净利润0.99 亿元/-43.06%，扣非归属净利润1.16 亿元/-57.04%，毛利率 3.23%/-0.1pct，归属净利率0.42%/-0.16pct，扣非净利率0.49%/-0.41pct，销售费用率1.73%/+0.18pct，管理费用率0.37%/+0.15pct，研发费用率0.04%/+0.02pct，受疫情影响收入降低三项费用率皆有上升。公司2022 年业绩下滑主要系2022 年下半年疫情对门店经营造成负面影响，且对利润率造成压力。
手机销售业务收入承压毛利率改善，非手机销售业务收入提升。按照产品拆分，2022 年，手机销售业务实现收入816.76 亿元/-5.15%，占比89.34%/-1.15pcts，毛利率2.47%/+0.27pct；非手机销售业务实现收入94.95 亿元/+6.68%，占比10.38%/+1.03pcts，毛利率为8.52%/-3.18pcts；其他业务收入2.59 亿元/+69.78%，占比0.28%/+0.12pct。根据市场研究机构 Canalys，2022 年，苹果占据国内全年18%的市场份额、排名第一，是苹果自进入中国市场以来获得的最高市场份额；荣耀全年出货量增长率高达30%，为国内市场全年出货量第二；三星持续发力高端市场，凭借着折叠屏产品的开创性和稳定性积累了更多高购买力用户。公司是苹果、荣耀、三星的全国一级经销商，看好手机高端化趋势下公司手机业务持续贡献主要收入和利润，非手机业务未来提供增量收入和业绩。
国内外渠道持续拓展，荣耀品牌实现大陆外市场销售规模的新突破。①国内渠道持续拓展：苹果业务零售渠道方面，公司旗下Coodoo 品牌在全国一至三线城市的核心商圈自营145 家苹果优质经销商（APR）门店，净增加15 家，是苹果公司全球最大的优质经销商，除Coodoo 门店以外，在管苹果授权零售客户数量达到1124 家/+24.6%，净增加222 家门店；苹果业务分销渠道方面，当前运营管理的苹果授权门店、网点数量达到3,064 家，保持行业领先地位；公司是荣耀品牌唯一的全渠道零售服务商，线上运营支撑荣耀天猫官旗、荣耀亲选、抖音等电商渠道，线下服务荣耀体验店，2022 年全年荣耀手机在国内的出货量位列第二，市场占有份额实现了跨越式发展；公司是三星零售业务的重要合作伙伴，运营管理中国区最大的三星旗舰体验店，总管理门店数量超4000 家。②海外销售服务能力持续提升：公司海外业务快速发展，实现销售规模57.57 亿元/+71.11%，占比6.3%/+2.76pcts。公司持续拓展并强化海外销售服务网络，取得了荣耀在海外多个国家及地区的独家授权，携手荣耀在香港市场实现了销售份额及销量规模的新突破。
自有品牌稳健发展，收购山木新能源进一步拓展新能源业务布局。①自有品牌稳步健康发展：公司自有智能健康品牌“UOIN/柚印”及智能护理品牌“ROZU/荣尊”等品牌的产品力持续提升，报告期内销量突破百万台；3C 数码电池品牌“Mottcell/山木”依托在3C 数码新型锂电池行业领先的技术能力，在海内外拥有广泛的客户和市场份额；新式茶饮品牌“茶小开”产品SKU 不断丰富，销售渠道不断拓展，品牌内容不断创新，消费者认知不断强化。公司通过进一步加大自有品牌建设力度，自有品牌竞争力不断提升，为公司实现产业升级贡献新价值。②开拓新能源汽车销售服务网络：在智能手机和智能汽车加速融合，新能源汽车向“新智能终端”加速转变的关键进程中，公司依托资深的渠道品牌号召力、高效的销售服务网络能力、丰富的门店拓展运营经验、完善的新零售IT 系统支撑能力、优异的资源整合能力，与业内领先的新能源汽车企业建立了战略合作关系，建设立体化新能源汽车销售服务网络，将公司在智能终端销售服务领域的核心竞争优势向新能源汽车销售服务网络进一步延伸，实现更大数字化销售服务的网络价值。③收购山木新能源实现上下游协同：2022 年11 月6 日，全资子公司深圳市爱施德新能源产业发展有限公司以7,650 万元现金收购深圳市山木新能源科技股份有限公司的51%股权，本次交易估值1.5 亿元（=7650 万元现金/51%股权），2022 年Q1-Q3 山木新能源实现净利润1105 万元，对应PE 约10-14 倍（假设四季度不产生利润）。山木新能源锂电池产品广泛用于通信基站储能、户内外储能产品、工业类、消费类电子产品等，现已达到日产96 万Ah电芯及4MWH 电池组装的系统生产规模；目前，山木新能源在业务层面和渠道层面与公司的3C 数码、新能源汽车、电子烟等业务具有协同效应，3C 数码电池品牌“Mottcell/山木”具有一定的影响力。
子公司优友互联新三板挂牌已予受理并计划定增。根据公司公告，2023 年3 月6 日，子公司优友互联改制设立股份有限公司、申请新三板挂牌并同时定向发行申请已被受理。优友互联的主营业务为移动通信转售业务、物联网业务及MVNE合作业务。本次定增项目计划募资1000 万元，所募集资金拟用于优友互联优智云项目建设。优友互联优智云项目致力于为用户提供物联网全场景一站式解决方案，将整合通信解决方案及大数据/AI 等解决方案。我们认为，优友互联在新三板挂牌后，仍将是公司合并报表范围内控股子公司，不会影响公司对优友互联的控制权，对公司财务状况、经营成果及持续经营不会构成影响，且有利于增加上市公司资产的流动性，提升公司品牌力影响，推动优友互联的快速、持续、健康发展。
风险因素：子公司上市进展不及预期；局部疫情反复致线下零售销量不及预期的风险；国际关系恶化、芯片供应限制的风险；新能源汽车需求恢复不及预期的风险；新电池技术对锂电行业造成冲击的风险；新合作品牌及自有品牌拓展不及预期的风险。
盈利预测、估值与评级：爱施德作为以手机销售为主的渠道服务商，2022 年营业收入与业绩在疫情期间受损，在智能手机行业整体出货量承压且行业整体竞争加剧对利润率或造成压力的背景下，我们下调对公司2023/24E 净利润预测至12.82/15.26 亿元（原预测为13.48/14.82 亿元），新增2025E 净利润预测为17.46 亿元，对应2023-2025 年EPS 预测为1.03/1.23/1.41 元，现价对应PE为9.0/7.6/6.6 倍。对比可比公司天音控股、孩子王、爱婴室、华致酒行Wind 一致预期2023E 30x PE 平均估值水平，爱施德目前为2023E 9x PE，估值低于可比公司平均估值水平，长期看好公司投资价值。
