投资要点：

公司公布2021 年报，业绩超出预期。1）公司2021 年实现营业收入951.66 亿元，同比增长48.26%，实现归母净利润9.22 亿元，同比增长31.64%，归母扣非净利润7.82 亿元，同比增长26.25%，营收和利润均创历史新高，主因公司强化新零售能力推动3C 数码分销零售业务高增长，同时在线上市场、海外市场、合作品牌、合作品类、自有品牌运营等多方面取得有效突破。2）公司21Q4 实现营收298.42 亿元，同比增长48.33%，实现归母净利润1.74 亿元，同比减少21.16%，归母扣非净利润2.69 亿元，同比增长13.42%。

线上线下全渠道融合，苹果荣耀驱动营收高增。分行业看，数字化分销/数字化零售/其他业务收入同比增长26.70%/145.68%/41.82%，占收入比重69.86%/29.98%/0.16%，数字化零售占比进一步提升（20 年占比18.09%）。在与阿里巴巴战略合作基础上，发挥线下门店网络优势，实现线上线下零售场景全面融合，C 端用户运营和触达能力显著提升；从产品看，手机销售/非手机销售/其他业务收入同比增长51.91%/20.36%/41.82%。根据Canalys 数据，21Q4 苹果iPhone13 系列市场需求强劲，实现2,150 万台出货量，占据1/4 市场份额创历史新高；独立运营后的新荣耀在21Q4 同样实现中高端市场突破，市场份额快速提升，出货量1,420 万台稳居市场第三；公司作为苹果、荣耀全国一级经销商，以及荣耀全渠道战略合作伙伴，强大销服网络形成渠道和品牌资源壁垒，成功分享苹果和荣耀强劲增长带来的市场红利。

市场开拓短期提升销售费用，看好中长期利润水平提升。公司2021 年毛利率3.24%，同比下滑0.53pct，主因公司线上渠道拓展和海外市场开发短期抬升成本。2021 年公司期间费用率为1.91%，同比减少0.13pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化+0.05/-0.05/+0.00/-0.13pct，销售费用率上升主因销售规模扩大同时为了开拓海外市场和建设新零售运营能力，市场活动及人员投入增加；财务费用率下降主因汇兑损失及贴现费用减少。此外一号机21Q3 出表带来2.7 亿元投资收益，22 年3 月补充计提一号机股权投资减值2 亿元，综合影响下归母扣非净利润率为0.97%，同比下降0.12pct。预计海外市场规模效应提升以及新零售能力增强将在中长期助力公司降本增效，提高公司盈利能力。

外延品牌合作持续突破，新零售2.0 系统加速业务转型升级。2021 年公司发挥全国销服网络价值优势，持续深化消费品牌合作，战略布局白酒赛道。21 年底公司与贵州珍酒签订战略合作协议，子公司九九酒业成为珍酒“金珍三十”、“金珍十五”两款旗舰精品的独家代理商，公司此次进军白酒行业预计能与贵州珍酒发挥资源互补优势，推动双方“强强联合”互利共赢。久久酒业有望持续贡献投资收益，成为公司在新消费赛道新标杆。2022年公司发布爱施德新零售系统2.0，致力于为客户提供全场景全品类新零售解决方案，也标志着公司正在向赋能型销售服务商加速升级，从销售服务向创造服务价值升级。

维持“买入”评级。公司聚焦以智能手机为核心的3C 数码及快消领域，线下强大销服网络和数字化新零售体系构筑全渠道坚实壁垒，看好公司依托领先的新零售2.0 系统持续增强新零售能力，巩固核心业务同时在新消费赛道收获丰硕成果。我们调整盈利预测，预计公司22-23 年EPS 分别为0.93/1.15 元（原值0.93/1.31 元），新增24 年盈利预测EPS1.44元，对应PE 为9/8/6 倍，维持“买入”评级。

风险提示：手机销售不达预期；疫情反复影响线下业务；新品牌拓展不达预期。