公司2021 年实现营收35.00 亿元，同比+4.98%；实现归母净利11.11 亿元，同比+11.00%。22Q1 实现营收7.42 亿元，同比+12.95%；实现归母净利3.12 亿元，同比+30.62%。公司是我国红外热成像领域龙头企业，预计未来将充分受益国防科技化带来的装备快速放量以及疫情带来的民用市场国产替代需求的持续扩张。参考可比公司估值水平并考虑到公司在细分领域的行业地位，维持公司“增持”评级。

2021 年营收、净利稳步提升，传统弹药及信息化弹药业务快速成长。公司2021 年实现收入35.00 亿元，同比+4.98%；实现归母净利11.11 亿元，同比+11.00%。或受疫情相关产品销量下滑影响，2021 年公司红外热成像仪及综合光电系统业务营收达26.15 亿元，同比-9.40%；传统弹药及信息化弹药业务快速成长，营收规模达8.03 亿元，同比+88.01%；技术服务业务迎爆发式增长，营收规模同比+1456%至0.53 亿元。毛利端，受传统弹药及信息化弹药向下拉动（毛利率同比-3.74pcts 至26.74%），公司2021 年毛利率同比-3.27pcts 至55.93% ， 其中红外热成像仪及综合光电主业毛利率同比+1.05pcts 至64.90%。费用端，受薪酬结构调整下人工成本增加影响，公司2021 年管理费用同比+23.72%至2.12 亿元；受境外客户代理费用下降影响，销售费用同比-22.18%至0.88 亿元；受上年502B 及 TN 2 项目成本一次性费用化抬高基数影响，研发费用同比-18.57%至3.71 亿元，致使公司期间费用率同比减少3.18pcts 至19.06%，费用管控成效明显。综合上述因素，叠加2021 年其他收益增加影响，公司净利率同比+1.74pcts 至31.77%，盈利能力小幅提升。或受订单交付节奏影响，公司21Q4 实现营收10.55 亿元，同比-24.50%；实现归母净利1.92 亿元，同比-6.44%。

22Q1 归母净利同增30.8%，盈利能力大幅提升。公司2022 年第一季度实现营收7.42 亿元，同比+12.95%；实现归母净利3.12 亿元，同比+30.62%。利润端，公司22Q1 毛利率同比+0.08pct 至57.03%；受研发人员工资及项目材料投入增加影响，公司研发费用同比+30.36%至0.95 亿元，同时维修材料费及技术服务费减少导致销售费用同比-51.59%，大额存单等利息收入增加导致财务费用同比-332.00%，致使22Q1 期间费用率同比-3.64pcts 至18.08%。综合上述影响，公司22Q1 净利率同比大幅增长5.73pcts 至42.06%，盈利能力迎大幅提升。公司一季度各项业务经营状况良好，为全年增长奠定良好基础。

合同负债大幅增长预示下游景气，现金流状况明显改善。2021 年公司共公告五次重大合同签订，累计金额共27.21 亿元，达全年营收的77.74%；同时受下游客户预付账款大幅增加影响，2021 年末公司合同负债规模达6.62 亿元，同比+185.20%，表明公司在手订单饱满，下游景气持续。截至2021 年末公司存货规模达16.56 亿元，同比+14.61%；其中原材料规模同比+24.14%至8.04亿元，在产品规模同比+31.87%至2.02 亿元，表明公司正积极备货备产，待完成生产交付后业绩有望进一步增厚。受销售商品、提供劳务收到的现金大幅增加影响，公司2021 年经营性净现金流同比+4511%至12.07 亿元，现金流状况显著改善；同时应收账款同比+15.69%至19.30 亿元，考虑到公司下游主要为军方，回款风险低，公司后续现金流仍有望进一步向好。

定增完成产能逐步落地，关键技术突破全产业链布局进一步完善。2020 年9月29 日公司披露2020 年度非公开发行A 股股票预案，拟非公开发行募集资金总额不超过25 亿元(含本数)，扣除发行费用后，计划10 亿元用于新一代自主红外芯片研发及产业化项目，8.75 亿元用于晶圆级封装红外探测器芯片研发及产业化项目，2.25 亿元用于面向新基建领域的红外温度传感器扩产项目，4 亿元用于补充流动资金。截至2021 年12 月31 日，上述项目分别完成9.03%、24.54%、 67.90%。本次定增扩产将大幅提升红外核心器件的产能及民用标准化模组产能，进一步扩大公司在红外行业的核心优势，未来公司有望实现业务和收入的爆发式增长，兑现赛道高速发展红利。据公司公告，公司“百万像素中中波双色制冷红外探测器”于年内通过科技成果评价，在制冷型双色大面阵探测器芯片领域取得重大突破，填补了国内空白。军品领域，公司年内成功中标第二个国内完整装备系统总体项目，并与机关单位签署了公司第一个系统总体项目首次批量采购订单，实现了从配套单位到总体单位的跨越；民品领域，公司红外晶圆模组与多个行业巨头展开深层次合作，同时户外夜视、交通夜视等领域产品谱系进一步拓宽。全产业链布局下，公司有望迈入全新发展阶段。

风险因素：新签订单增长不及预期；新产品开拓低于预期等。

投资建议：公司是我国红外热成像领域龙头企业，预计未来将充分受益国防科技化带来的装备快速放量以及疫情带来的民用市场国产替代需求的持续扩张。

考虑到下游订单下发节奏及公司新品开拓不确定性，我们下调公司2022/23 年净利润预测至14.5/18.5 亿元（原预测为20.0/25.0 亿元），新增2024 年净利润预测为23.0 亿元，当前股价对应2022/23/24 年PE 分别为24/19/15 倍。选取睿创微纳、久之洋作为可比公司，可比公司2022 年Wind 一致预期平均PE为31x，参考可比公司估值水平并考虑到公司在细分领域的行业地位，给予公司2022 年30 倍PE，目标价19 元，维持“增持”评级。