齐翔腾达发布2019 半年报。2019H1，公司实现营业总收入165.11 亿元，同比增长116.62%，归母净利润3.54 亿元，同比下降29.90%。其中，2019Q2，公司实现营业收入93.98 亿元，归母净利润1.64 亿元，同比下滑35.29%。

我们认为，公司收入大幅增长，主要是因为完成Granite Capital S.A 及菏泽华立收购后并表，且供应链业务进一步扩大，盈利下滑主要是公司核心化工品价格出现下跌且毛利率有所下滑，以及公司费用增加。

核心产品毛利率有所下滑。2019H1，华东地区甲乙酮和顺酐均价分别为7178元/吨和6412 元/吨，同比下滑20%和25%，公司产品毛利率分别下滑4.47和1.24 个百分点。公司供应链管理业务规模进一步扩大，上半年收入增速3.86 倍，毛利率提升0.42 个百分点。此外，公司完成并表的Granite CapitalS.A 和菏泽华立上半年分别贡献了净利润2267 万元和6969 万元。

各种费用增加1.47 亿元。2019H1，公司销售费用0.92 亿元，同比增加0.20亿元；管理费用（不包括研发费用）1.41 亿元，同比增加0.27 亿元；财务费用0.72 亿元，同比增加0.40 亿元，主要是公司为满足日常经营及新项目建设需要，新增部分贷款。2019H1，公司研发费用1.40 亿元，同比增加0.60亿元，主要是由于公司推进新项目进程，加大了研发投入。

合作建设尼龙66 项目，加码供应链管理业务。公司与中国化学集团合作，建设年产100 万吨尼龙66 新材料产业基地，与公司现有产业链协同，有望进一步增强公司盈利能力；此外，公司计划投资8 亿元用于建设低温储罐库区，降低原料供给风险及采购价格，对公司长久发展产生积极影响。

延伸拓展产业链，力争四年再造一个齐翔。公司延伸C4 产业链，新增MMA产品，拟投资38 亿元新建20 万吨MMA 产能，公司预计项目达产满负荷下可以年新增销售收入44 亿元，税前利润8 亿元。另外，公司计划新建70 万吨PDH 产能，预计总投资40 亿元，且与SKC 投资成立合资公司，共同建设30 万吨/年环氧丙烷项目。我们认为，公司项目建成后可以很好地满足地区丙烯及环氧丙烷的需求，公司的公用工程也可以为这些项目提供成本优势。

盈利预测与投资评级。我们预计公司2019~2021 年EPS 分别为0.46、0.46、0.74 元，按照2019 年EPS 以及16-18 倍PE，我们给予公司7.36-8.28 元的合理价值区间，给予“优于大市”评级。

风险提示：原材料及产品价格大幅波动；项目建设不达预期。