投资建议

行业整体景气将继续下滑，投资时机未到。受限于当前的宏观经济环境，乘用车行业由于需求增长难以显著提高而价格战却愈演愈烈，行业盈利将面临大幅下滑风险。重卡行业需求仍无显著改善，且由于油价重新上涨，行业面临的不确定性因素重新增加，也不具备良好的投资机会。我们认为当前的宏观经济背景以及行业自身运行趋势均难以形成投资汽车板块的良好时机。从战略上考虑，逐渐退出汽车板块尤其是业绩增长确定性不强或者面临巨大下行压力的公司也是明智之选。

继续提示风险，仅推荐长城、长安、宇通。汽车板块最大的风险因素为盈利下滑，诸多企业业绩可能难达预期。本着确定性第一原则，我们的推荐组合进一步收缩为：长城汽车、长安汽车、宇通客车。

行业观点

乘用车板块投资时机的把握：我们发现，投资乘用车板块可获得绝对和超额收益的时间通常都发生在经济的复苏或扩展阶段，一般也对应着行业的景气提升。此外，投资机会的来临也经常源于预期改善而早于基本面的实质改观，但我们并未找到较好的领先指标。相反的，若经济处于高通胀时期或者行业发生严重价格战，则应当考虑撤离乘用车板块。

乘用车板块个股的选择：我们发现，乘用车板块的个股表现基本为“各领风骚一两年”，优质企业也难以长期持续领涨，其中的原因可能与企业车型投放也存在周期性有关。我们认为，在个股选择上应当重视企业产品结构以及车型竞争力的分析，尤其新车型较多、竞争力较强的企业往往能取得领先行业的市场表现。此外，我们认为仍应重视行业整体趋势的研究，且价格因素对盈利的影响将大于销量因素，值得更加重视，我们也建议投资乘用车板块不宜长期持有，更不宜死守某一企业。

价格战已全面发生，根本原因是供需失衡：多种数据检测均说明当前乘用车行业已发生全面价格战，A、B、C 等各级别车型价格区间均明显下移，且B、C 级车型并无幸免，降价幅度甚至还更为剧烈。我们认为去年下半年豪华车的率先降价是价格战的导火索，但产能大扩张恰逢行业需求整体增速放缓导致的供需失衡是根本原因。

以量补价几无可能，盈利大幅下滑难以避免：由于价格对盈利的弹性远大于销量对盈利的弹性，价格战背景下企业盈利大幅下滑难以避免，04-05 年间的历史经验也可说明了这一点。此外，截止一季度行业整体盈利水平仍处于高位，这也说明行业盈利能力存在巨大下降空间。

去库存容易，去产能难，预计3-6 个月内价格战难以缓解：价格战的缓解必须以需求恢复快速增长为条件。在目前经济背景下，我们预计3-6 个月内并不具备这种条件。我们预测2012 年乘用车板块业绩可能下滑达20%。

风险提示

宏观经济显著回升，汽车需求重现快速增长；

政府出台强有力汽车消费刺激政策，汽车需求重现快速增长；

市场出现趋势性大幅上涨行情。