本文是草根拾贝系列首卷报告，意在为投资者呈现出终端最直接的运营景象。2月我们主要针对北京西单及王府井两大核心重点商圈的高端女装、童装、大众休闲、体育用品门店进行了密集的走访，重点调研了DAZZLE 东方广场门店、海澜之家及黑鲸王府井门店、太平鸟（男装、女装、童装）西单店，并以顾客的身份探访了森马西单明珠店、李宁及安踏汉光百货店、李宁王府井旗舰店。

冬春换季期间的过季库存消化以及新品上新节奏正常，终端运转良性。各大品类春装新品均已在12 月中下旬上架，冬季存货打折期从1 月底开始至2 月下旬结束，折扣期内，中高端女装/时尚度较高的休闲服饰、海外体育品牌折扣控制较好，冬款折扣6.8 折起；冬装产品占门店货品比例约10%-15%左右。男装/童装/大众休闲/国内体育品牌折扣力度较大，通常为5 折起，冬装产品占门店货品比例为20%-50%。整体而言，终端尚未出现库存风险，周转正常。

调研感受：消费需求变化导致品牌分化，产品个性化、运营数字化、服务及营销体系化已经成为头部品牌“标配”。1）需求变化趋势：一方面，经济波动导致服饰消费需求自18H2 起增速放缓；另一方面，需求倾向发生了深刻的变化，随着新生代消费群体崛起，需求从从众导向向多样化转变，高端个性化与大众高性价比需求并存。2）品牌分化现象突出，产品颜值低、质量差、运营效率低、模式遵循守旧的品牌逐渐被市场淘汰，而产品调性突出、运营数字化程度高、服务及营销体系完善的龙头逆势发力。分品类来看，大众休闲品类产品年轻化个性化趋势明显，潮牌和联名款畅销，太平鸟春季新品开局良好；中高端女装服务水平高、供应链效率高，歌力思及地素时尚综合竞争力较强，但经济下行背景下，高端商品销售承压。国内童装产品设计、面料应用方面不输于海外品牌，且定价合理，但品牌力有待加强。

投资建议：经过18H2 的调整，板块估值回撤至13 年库存危机爆发时期，重点公司19PE 处于10-12X 历史底部位置。面对资金推动的上涨行情，考虑到基本面悲观预期已在前期股价中体现，不排除短期板块仍存补涨的交易性机会。建议精选基本面优质个股，从中期维度看维持年度策略观点，经济下行周期重点关注大众定位“高质价比”标识度较高的龙头品牌，如大众化出行产品龙头开润股份和大众童装龙头森马；以及业绩增长稳定较高且低估的中高端品牌罗莱家纺、比音勒芬、歌力思和跨境通，全年存在估值修复空间。

风险提示：草根调研结果存在区域性特点，不代表投资判断依据。