中期调整影响逐步显现，板块业绩平稳增长

国防军工（中信）板块23Q1-Q3 实现营收3257.40 亿元，同比增长8.13%，实现归母净利润248 亿元，同比增长4.68%，“一主两率”核心标的基本都保持了营收与归母净利润稳步增长态势，而部分标的因装备十四五中期调整原因，出现了下游需求阶段性低迷、订单断档的情况；同时部分产品价格压力明显，毛利率有所下降。目前行业合同负债+预付款已呈现高位下滑趋势，或意味着行业已经处于消化“十四五”首批大订单的尾声，“十四五”中期订单落地情况或将成为板块基本面的晴雨表，我们维持“一主两率”投资框架，建议关注以信息化、新材料、航空发动机等方向。

订单断档为行业共性问题，板块盈利能力仍有提升空间

产业链自下而上订单断档的情况仍未改善：下游主机厂23Q3 期末合同负债+预收款合计473.35 亿元，同比下降33.88%；中游配套厂23Q3 期末合同负债+预收账款为38.65 亿元，同比下降18.51%，制造加工厂23Q3 期末合同负债+预收账款为7.92 亿元，同比下滑25.71%；上游新材料企业23Q3期末合同负债+预收款为14.00 亿元，同比下滑24.35%。2023Q3 板块毛利率和净利率水平分别为21.19%和6.59%，同比分别变动+0.45pcts 和-0.60pcts，规模效应有望进一步凸显；装备放量和采购模式优化有助于企业对后续行业需求和生产经营做出更精确的判断，能够促使企业更好落实降本增效，板块盈利能力还存在进一步提升的空间。

产业链上下游业绩螺旋式增长，行业长期景气度无忧

军工产业链链条长，扩产需全产业链予以配合，因此产能提升较慢；同时多种新型号在十四五期间进入批量阶段，生产初期的多种因素导致产业链中下游业绩释放明显滞后。随着产业链配套产能逐步到位，各类问题有望逐步缓解，中下游企业业绩增速或改善明显，进入稳定业绩释放阶段，下游产能的扩充则意味着对中上游原材料承接能力的提升，从而再次引发中上游进入新一轮的扩产周期，我们认为这种上下游螺旋式的产能扩充和业绩增长将贯穿整个十四五期间。

重点关注信息化、新材料、航空发动机等方向

新材料方面，“十四五”有望成为军工新型装备量产爬坡关键期，新材料是装备升级换代的关键，相关产业或将充分受益；信息化方面，当前受到武器装备放量、信息化率提升和国产化率提升三重因素拉动而持续高景气，同时信息化设备迭代周期较快，相关标的有望持续保持较高业绩增速水平；航空发动机方面，1）短期：当前军机列装带动批产型号放量；2）中期：我国四代发动机关键技术能力大幅提升，在研型号转入批生产阶段；3）长期：

CJ-1000/2000 商用发动机加速研制推出，或确定远期行业高景气度；4）后市场：军机训练量加大带来航发替换、维修需求提升。

风险提示：新型装备列装不达预期风险，军品定价机制的不确定性，其他业务对军工企业的盈利影响较难预测。