核心观点

规划磷酸铁锂一体化项目，完善正极材料布局：天原股份发布公告，计划成立全资子控股公司投建年产10 万吨磷酸铁锂正极材料项目并配套年产10万吨磷酸铁前驱体项目、年产8 万吨湿法净化磷酸一体化项目。项目计划投资23.89 亿，通过公司自筹解决，预计建设周期24 个月，资金来源公司自筹，项目年净利润预计6.89 亿。成功投产后公司将成为行业稀缺的同时具备磷酸铁锂和三元正极材料的企业，配套新能源产业的能力进一步增强。

自有磷铁资源配套及客户基础优势明显：磷是磷酸铁成本占比最大的部分，占比可达40%左右；公司自有马边年产能90 万吨优质磷矿资源（品位26%-28%，储量3000 多万吨），对应约年25 万吨P2O5 供应能力，而年产10万吨磷酸铁每年需要约5 万吨P2O5，公司磷源配套能力充足。而屏山基地配套氯化钛白的高钛渣项目可副产大量优质铁原料，公司磷、铁资源配套完备，将具有明显成本优势。宜宾作为宁德时代拉动的世界级锂电产业集群所在地，公司进一步展现配套新能源产业的潜力和先发优势，我们认为在公司现有三元正极与宁德战略合作的基础上，未来磷酸铁锂的销路也有保障。

成长性将持续释放：参股子公司宜宾锂宝三元正极已达到年3 万吨产能，中期规划至年产15 万吨。海丰和泰二期年产5 万吨氯化钛白装置已完成单机调试进入整体调试阶段，进展顺利，年产能明年有望达到10 万吨，中期规划至年产40 万吨。昌能煤矿年产45 万吨优质无烟煤预计明年投产，将打通煤炭-电石-PVC 一体化优势，PVC 下游高性能管道等产品持续延伸传统产品价值链。公司处于成长性高速释放期。

财务预测与投资建议

我们预测公司21-23 年EPS 为0.86/1.27/1.63 元（未考虑磷酸铁锂项目），按照可比公司22 年15 倍市盈率，给予目标价19.05 元，并维持买入评级。

风险提示

新产能投放不及预期；产品和原材料价格波动风险。