事件概述：公司 发布三季度报告，2023Q1-Q3 实现营业收入88.22 亿元，同比+1.46%，实现归母净利润2.49 亿元，同比+7.78%，实现扣非归母净利润2.20 亿元，同比+25.01%;其中，Q3 实现收入31.36 亿元，同比-3.63%，实现归母净利润1.21 亿元，同比+8.16%，实现扣非归母净利润1.08 亿元，同比+31.97%；扣非净利润显著回升，符合市场预期。23Q1-Q3 经营性净现金流-11.01 亿元，同比+32.10%，现金流逐渐改善。

订单结构优化持续，数量不断增加，质量同步提升。23Q1-Q3 公司新签订单102.5 亿元，同比+9.01%，其中施工97.68 亿元（公建/住宅为68.11/ 29.57 亿元），占比总新签数95%；在手订单149.50 亿元，同比+5.79%，其中施工142.15 亿元（公建/住宅为103.44/38.71 亿元）；订单数量持续提升。今年公司顶住行业下行压力，严格识别和抵制付款差、有风险的订单。对于优质客户的项目多部门集中资源发力，目前在订单上形成以政府国有为主、优质产业资本为辅、其他性质订单为补充的订单结构；业态上优先拓展新兴产业发展新需求，在人工智能、新能源、生物医疗等领域拓展。我们认为伴随下游客户的不断调整优化，公司的订单不仅在量上提升，品质上也有大突破；优质订单在提升公司的盈利能力和强化现金流都有显著效果。

内控管理持续深化，费用率同比下降近1pct。23Q1-Q3 公司销售毛利率/净利率12.24%/2.82%，同比-0.69/+0.06pct，较年初-0.33/+1.15pct。23Q1-Q3 公司销售+管理+财务费率5.27%，同比-0.92pct，环比-0.17pct，其中的销售费率/管理费率/财务费率分别为2.13%/2.7%/0.44%，同比-0.37/-0.49/0.05pct，公司费用率得到较大幅度控制，“刀刃向内”效果已经反映在具体经营指标，未来在公司持续优化的背景下得到进一步提升。公司前三季度计提减值准备的资产项目主要为应收账款、应收票据、其他应收款、合同资产、存货及合同履约成本，共计提减值损失1998.47万元，占公司2022 年归母净利润的10.73%。

装配式装修+城中村改造+保障性住房政策落地，推动增量需求爆发。2023 年7 月，杭州市要求装配式建筑比例在2027 年达到40%、配套细节落地政策并推广装配式装修。我们认为各地方装配式建筑政策有望持续落地支撑公司工业化订单放量，且因装配式装修的生产和安装的特性， 其与城中村改造、城市更新天然契合；《深圳市城中村保障房规模化品质化改造提升指引》中指出：“城中村住房改造宜采用一体化、装配式装修、鼓励采用整体卫浴、整体厨房、装配式吊顶、干式工法地面、装配式内墙、管线集成等装配式施工方法。”2023 年8 月，国务院审议通过《关于规划建设保障性住房的指导意见》，指出要“推进保障性住房建设”，会议在保障住房方向清晰：1）加大保障房供应；2）建立房地产行业发展新模式。我们认为增加供应将从改善民生和扩大投资需求产生正向效应，将在形成实物工作量后带动建筑装修需求；未来有望爆发建筑装修的需求， 且城中村改造及保障房建设作为政府类项目，装配式装修将得到极大鼓励和推广，加上当前建筑装饰行业产业周期出清见底，公司作为装配式建筑和装修领域的龙头企业，将是该领域首批的受益者。

投资建议

我们维持收入预测2023-2025 年135.89/150.36/166.83 亿元，归母净利润3.33/4.74/6.79 亿元，EPS 0.25/0.35/0.51 元，对应11 月3 日4.93 元收盘价19.83/13.94/9.73x PE。维持“买入”评级。

风险提示

需求不及预期，施工成本高于预期，新业务拓展不及预期，系统性风险。