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亚厦股份发布2021 年中报：公司2021H1 实现收入53.08 亿，同比+36.77%；归母净利润0.99 亿，同比-18.39%。

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收入保持高增，业绩短期承压：公司2021H1 实现收入53.08 亿，同比+36.77%；归母净利润0.99 亿，同比-18.39%，我们认为业绩下滑主要系毛利率下降以及信用减值损失大幅增加。分季度看，Q1-Q2 收入增速各为+30.62%、+40.55%，业绩增速各为+25.62%、-54.67%，单Q2 计提信用减值损失及资产减值损失1.06亿，致Q2 业绩仅为0.3 亿。分业务类型看，主业建筑装饰实现收入31.49 亿，同比+17.93%，幕墙装饰、智能化系统集成、装饰制品、设计合同均实现高增，同比各增92.96%、59.57%、56.07%、39.73%。分区域看，华东地区实现收入27.10 亿元，同比+5.11%，中南、华北、西南地区收入同比均实现翻倍以上增长。订单方面，公司上半年新签订单92.75 亿元，同比+18.90%，其中公装订单增长较快，同比+24.21%至59.00 亿元。

盈利能力短期下滑，期间费率持续优化：公司2021H1 毛利率为13.13%，同比-2.34pct，主要系材料劳务成本增长较多；分业务看，建筑装饰、幕墙装饰毛利率同比各-2.25pct、-2.26pct 至13.23%、10.05%。期间费率同比-1.37pct至9.59%，分项看，销售费率、管理费率、财务费率、研发费率分别为2.98%、3.21%、0.57%、2.84%，同比各-0.55pct、-0.67pct、-0.41pct、+0.27pct。受毛利率影响，2021H1 净利率为2.04%，同比-1.19pct。受地产客户影响，公司报告期减值损失大幅增加，信用减值损失同比增长近80%至0.5 亿。经营性现金流净额-10.47 亿元，同比少流出0.13 亿元，单Q2 净流入0.32 亿，较去年同期转负为正。资产负债率60.97%，同比+1.45pct。

坚定工业化核心战略，重组+对外投资巩固行业领先地位：1）工业化优先，坚定产业变革：公司以“建筑装饰工业化”为核心战略，新设装配式装修事业部，未来将以EPC 模式发力大体量项目与海外市场发力，力争通过2018-2022年五年的努力，稳固行业龙头地位。2）重组+对外投资提升竞争力：重组子公司浙江顺意建筑工程施工总承包一级资质，提升EPC 总承包能力；对外出资0.8 亿与关联公司设立未来建筑科技，推动工业化装配式装修产业发展战略落地。3）加码研发，赋能长期发展：公司2012 年起启动工业化装修研发之路，2020 年发布六项企业标准，持续推进工业化软件二次开发，深化亚厦智造。

盈利预测、估值及投资评级：公司2020 年业绩受疫情及减值损失影响有所下滑，料主业将持续修复，工业化装修有望进入放量阶段，我们预计公司2021-2023 年EPS 各为0.40 元/0.50 元/0.63 元/股，对应PE 分别为16x、13x、10x。工业化装修景气度较高，公司是业内的龙头企业，技术和品牌优势遥遥领先，给予公司2021 年35 倍估值，目标价14 元/股，维持“强推”评级。

风险提示：工业化装修推进不及预期，地产调控超预期，坏账损失增长超预期。