研发费用和管理费用投入加大，导致利润下滑

公司发布公告，2021 年公司收入16.13 亿元，同比增长3.74%，归母净利润为5409 万元，同比减少47.98%，扣非归母净利4475 万元，同比减少54.81%。21Q4 公司收入5.04 亿元，同比减少11.63%，归母净利1406 万元，同比减少58.34%，扣非归母净利839 万元，同比减少73.60%（我们此前预期21 年收入24.79 亿元，归母净利2.51 亿元）。公司净利下滑的原因为研发费用和管理费用增幅较大，2021 年研发费用1.83 亿元，同比增长27.08%，管理费用1.35 亿元，同比增长29.77%。我们预计，公司2022-2024年EPS 分别为0.45/0.57/0.79 元，参考可比公司2022 平均38.5xPE(wind)，给予22E 38.5xPE，目标价17.38 元(前值24.00 元)，“买入”。

AI 产品2B 领域增长较快

2021 年笔智能交互业务（含数字绘画、电容笔、无纸化签批）收入10.98亿元，同比减少1.22%，主要是海外绘画业务同比下降导致；毛利率52.79%，同比下降5.92 个百分点。文本大数据与服务（含智慧司法、智慧档案、智慧人文、智慧教英语、智慧金融）收入为2.46 亿元，同比增长29.07%，毛利率为39.72%，同比下降1.84 个百分点。可以看出，公司在AI 的2B 领域拓展比较顺利。AI 终端（含手写电纸本、仿生扑翼飞行器等）收入1.62亿元，同比增长6.21%，毛利率为38.45%，同比增长2.09 个百分点。

AI 产品化能力逐步提升

汉王在AI 产品化能力方面一直比较突出，从早期的电子书，到目前的数字绘画产品，AI 新产品不断推出。1）AI 2C 领域。2021 年2 月，公司在美国举行首款专业级数字绘画产品全球线上发布会，正式推出“Xencelabs”专业品牌，形成“UGEE 友基”、“XP-PEN”、“Xencelabs” 定位不同的系列产品矩阵。2）AI 2B 领域。司法领域，公司推出AI 卷宗图文解析识别云平台；档案领域，公司推出档案识别与分析系统；教育领域，公司产品包括智慧阅读系统平台、美术教育数字课堂解决方案、试题管理系统等；金融领域，公司推出双录智能风控机器人产品。

产品矩阵逐步拓宽，“买入”评级

我们认为，汉王的AI 产品化能力有望逐步得到提升，产品矩阵有望逐步宽广。2022 年建议关注新产品的迭代及商业化推广。考虑疫情冲击超预期，下调收入预测，研发管理投入加大，上调费用率假设。我们预计2022-2024年收入分别为20.11/24.90/30.71 亿元（前值：34.79/42.53/-亿元），归母净利1.10/1.38/1.93 亿元（前值3.48/4.17/-亿元）。

风险提示：下游需求不及预期；AI 产品化能力提升低于预期。