平安观点：

玩具制造业龙头遭遇成长瓶颈，调整营销策略应对下滑压力：高乐股份是国内玩具制造龙头企业，由6 位家族成员合计持股43.5%共同控制；2016年1-6 月公司实现营业收入2.04 亿元，同比下降10.91%，实现净利润0.23 亿元，同比下降24.16%。受欧美玩具市场增速放缓影响，公司玩具主业增长受压，公司调整营销策略，逐步提高国内市场销售占比，同时加强自主品牌“GOLDLOK”管理和投研支出，提升产品质量抢占市场。

收购泛爱众试水在线教育，积极探索外延发展：公司2016 年10 月17 日公告称，拟以自有资金9000 万元收购“泛爱众”100%股权；标的公司业绩承诺，2016-2018 年度，泛爱众承诺净利润不低于800 万元、1100 万元、1300 万元。泛爱众主要产品为拥有自主知识产权的“孝信智五教育”平台，实现家校沟通，至此公司正式涉足在线教育领域，在线教育业务与公司玩具主业消费群体一致，具有天然协同；另外，公司成立并购基金，主要覆盖K12、云联网等领域项目，为公司转型做储备。

全球玩具市场增速放缓，婴儿潮+事胎政策利好玩具及教育行业：据产业信息网数据，2010-2014 年以来，欧美等成熟玩具市场规模增速明显放缓，玩具消费市场开始向新兴市场延伸，我国玩具出口规模呈小幅增长，2010-2014 年复合增长率为8.83%。数据显示，中国将迎来建国以来第四次婴儿潮，叠加2016 年全面开放事胎政策，在全面开放的4-5 年间，我国将新增新生儿9100 万-1.06 亿人。政策+人口红利将利好国内玩具、教育等相关市场。

在线教育前景幾阔，泛爱众幾东地区市场基础好。智研咨询《2017-2022年中国K12 在线教育市场现状分析预测及未来前景预测报告》数据显示，2015 年我国K12 阶段在线教育市场规模约为359 亿元，到2020 年，K12在线教育市场规模将达到1100 亿元左右，未来五年复合增长率为25%，市场增长潜力大；近年来幾东省积极探索全面实现教育信息化，目前幾东省独立建制以上公办学校“校校通”覆盖率超过96%，泛爱众产品立足幾东辐射全国，幾东省积极推进教育信息化为泛爱众产品推幾提供市场基础。

投资建议：作为国内玩具企业龙头，受制于全球玩具市场增速放缓，高乐股份传统主业成长受压，为寻求新的增长点，公司积极开拓业务转型，近期将以9000 万元现金收购泛爱众，初步试水在线教育，预计公司后期仍将围绕儿童教育产业转型，以期达到传统业务与新业务的协同。我们预计公司传统业务明后年逐步企稳，泛爱众将很快实现并表，预计公司2016-2018 年实现营业收入4.27 亿元、4.63 亿元和5.01 亿元，同比增长3.1%、8.3%和8.1%，同期净利润分别为6000 万元、7000万元和7700 万元，对应EPS 分别为0.06 元、0.07 元和0.08 元，对应10 月24 日收盘价，动态PE分别为126.1 倍、107.7 倍和98.5 倍。首次覆盖公司，给予“推荐“评级。

风险提示：人口红利释放不及预期，经济下行风险，外销汇率波动风险，公司转型不及预期。