公司预测盈利同比下降24.57%，基本低于我们预期公司发布2019 年度业绩快报，实现营业收入14.23 亿元，同比下滑16.97%，归母净利润2.75 亿元，同比下滑24.57%，对应每股收益0.21 元。其中Q1-Q4 营收同比分别-15.1%/7.3%/-14.9%/-36.2%，利润同比-14.9%/-7.5%/-43.8%/-52.3%，业绩低于我们预期，主因物业销售业务下滑幅度较大所致。

关注要点

1、商铺物业销售承压，全年营收下滑16.97%。2019 年公司营收入同比下滑16.97%，其中Q4 营收下滑36.2%。分业务看，①全年主业物业租赁及管理实现营收9.89 亿元，同比下降0.68%，基本与上年持平；②商铺及配套物业（时尚小镇项目等）销售营收2.75亿元，同比下滑21.86%，对业绩影响较大；③其他业务方面，健康医疗服务维持163.71%的高速增长，酒店服务收入同比下滑28.06%，商品流通收入受子公司业务范围调整大幅下滑91.73%。

2、费用管控有所强化。2019 年公司加强内部费用管控，全年期间费用率17.7%，较上年降低0.8ppt，其中销售费用率10%，同比下降1.3ppt，管理&研发费用率7.7%，同比提升0.5ppt，综合因素下，全年实现净利率19.3%。

3、探索直播模式与业务多元化转型，关注新模式及时装、健康产业后续进展。为应对宏观经济景气度下行、需求减弱，公司积极寻求变革：①试水“直播+供货”的新商业模式生态。皮革城电商供货直播中心自2019 年10 月成立，集电商供货、网红直播、配套摄影、主播培训等一站式服务。②积极推进业务转型升级，在皮革主业基础上探索发展时装产业，品类扩展至全品类四季服装；同时，公司积极推进健康产业发展，已布局海宁皮城康复医院、海宁二院等医疗机构。后续关注直播业务与多元产业发展情况。

估值与建议

考虑物业销售业务下滑，我们下调2019 年每股盈利预测19%至0.21 元，鉴于疫情影响，下调2020 年每股盈利预测27%至0.21元，引入2021 年每股盈利预测0.21 元，当前股价对应2019-21 年18/18/18 倍P/E。维持跑赢行业评级，基于盈利预测调整下调目标价15%至4.63 元，对应2019-21 年22/22/22 倍P/E，有21%上涨空间。

风险

皮革消费景气度下行；时尚小镇招商进度不及预期。