猪粮小年，向成长寻机会

2025 年或是猪价下行、粮价筑底的农产品周期“小年”。建议围绕成长性展开投资：①海外市场拓展，如海大集团；除有望受益于国内水产涨价之外，公司拓展亚非拉增量市场，或可将企业优势扩散到海外以争夺市场占有率、实现量利双增；②国内宠物自主品牌的加速崛起，如乖宝宠物等；受益于中国宠物市场的增长红利之余，凭借研发营销等构建的品牌壁垒而实现市占率的提高及自身品牌的结构化升级；微信送礼等新兴渠道的变革或有所助力；③转基因等新技术推广和并购重组对相关种业公司的带动。另外，引种收缩等因素或带动2025 年白鸡价格走出独立行情，建议关注圣农发展等；未来猪价跌破行业成本线后，可关注养殖产能去化重启相关的投资机会。

猪周期下行，关注产能去化重启

国内的仔猪产量和肥猪出栏量先后在6 月和10 月持续回升。供给压力制约下，24Q4 腌腊季的猪价呈现明显的旺季不旺；外购仔猪育肥和二次育肥均出现不同程度的养殖亏损。考虑到今年下半年国内能繁母猪存栏和新生仔猪数整体呈环比增长趋势，我们预计25H1 猪价或继续受供给压制而下行、生猪养殖端或普遍出现季度亏损。而玉米、豆粕等原料价格的下行或减轻成本端对猪价的支撑，我们预计2025 年国内猪价均价或在14~15 元/公斤、相当于行业成本线水平，预计仅成本具备明显优势的猪企有望实现年度盈利。

对于股票投资来说，或需关注25H1 养殖端出现亏损后的产能去化速度和深度，猪价或逐步成为养猪股股价的反向先行指标。

有别于猪，水产白鸡或有独立行情

供给端，国内水产在持续亏损的影响下已出现连续两年投苗量下降，草鱼等水产价格在今年已小幅上涨、但仍在底部区域、2025 年或有望受益于供给收缩而展现弹性；白鸡价格已在底部区域盘整了一年左右的时间，毛鸡养殖环节也已持续亏损了近5 个季度，而禽流感影响下我国最重要的祖代白羽鸡供种国美国和新西兰或均将停止对中国出口禽类制品，养殖亏损和种鸡产能收缩背景下，预计2025 年白羽鸡价格或逐步显现向上拐点。需求端，不同于居家消费占比高从而消费相对刚性的猪肉，水产品和鸡肉消费对于餐饮端更为敏感、且在宏观经济环境友好时更易增长。我们预计2025 年需求端的企稳或助力国内水产品和白鸡价格走出相对于猪价的独立上涨行情。

粮价或趋筑底，关注中美关系走向

复盘历史走势，我们发现国内粮价呈现十年大周期嵌套3~4 年小周期的规律。受供需格局宽松化、油价下行、黑天鹅事件减少等因素的影响，国内外粮价已持续下行2 年；目前国内玉米现货价已跌破种植完全成本，国内豆粕现货价也跌至历史低位。而USDA 从今年10 月起就不断下修2024/25 年度全球玉米和大豆的期末库销比，中国农业部也在12 月的月度预测中下修了2024 年国内玉米的产量预测，同时中储粮集团持续在市收购新季玉米，或对国内玉米等粮食价格形成一定支撑。未来或需关注中美关系的走向，如果中国加大粮食进口量，则国内粮价的底部盘整期或相应拉长；如果中美再度发生贸易摩擦，在对美依赖度下降的背景下，我们预计中美豆价受影响的幅度或明显小于2018 年，国内大豆价格或阶段性出现上涨机会。

风险提示：农产品价格表现不及预期，上市公司销量或成本控制不及预期，重大疫病或自然灾害。