事件：公司发布 2024年三季报，前三季度实现营收 275.2亿元，同比-9.1%；归母净利润85.8 亿元，同比-15.9%。单季度来看，24Q3实现营收46.4 亿元，同比-44.8%；归母净利润6.3 亿元，同比-73.0%。公司业绩低于预期。

深度调整整理渠道，蓄力未来长期发展。1、分产品看： 24Q1 海之蓝/梦6+增速较快；24Q2 梦6+出厂价上调，持续引领品牌势能；24Q3 动销走弱背景下，公司主动调整，顺势放缓对回款的要求。公司聚焦产品结构升级，持续推进海、天、梦等产品系列的结构优化，通过梦之蓝手工班“年份酒”概念持续塑造品牌，海之蓝在省外市场表现稳健，持续受益于低端产品向上升级红利。2、分渠道看，公司针对组织架构、激励制度、渠道模式和品牌序列的梳理基本完成，持续推动厂商一体化建设，完善经销商分类分级管理和经销商服务措施，稳定和提升经销商信心。3、分地区看，当前省内竞争加剧压力加大，多地新到货较少，下滑幅度更大，省外情况略好于省内。公司着眼于省内市场、省外高地市场和样板市场，深度拓展全国化，为中长期发展奠定基础。

费用率全面上行，盈利能力承压。1、24Q3 毛利率为66.2%，同比-8.6pp，毛利率下滑主要系外部环境影响下产品结构下行，梦3、梦6+等次高以上产品受景气下行冲击更大。2、24Q3 销售费用率同比+12.3pp 至27.8%，管理费用率同比+4.3pp 至10.3%，主要系公司持续加大费投力度，延续买赠抽奖、扫码红包等活动，并给予渠道费用支持。3、24Q3 净利率为13.6%，同比-14.2pp，由于缺乏营收规模支撑，费用率对净利率的影响放大，产品结构向下+刚性费投放导致盈利水平大幅下滑。4、24Q3经营活动现金流净额为14.1亿元，同比-65.3%；合同负债49.7 亿元，同比减少5.5亿元（-10.0%），环比增加10.3 亿元（+26%）。

高举高打强化品牌，静候景气改善。1、品牌端，突出品质表达，放大年份老酒稀缺价值，高举高打进行品牌建设，强化梦之蓝手工班高端品牌塑造，树立高端白酒品牌价值标杆。2、营销端，坚持战略聚焦和资源聚焦，着眼于省内市场、省外高地市场和样板市场，深度拓展全国化。3、管理端，加强市场基础工作清单化管理，健全多项市场工作标准，强化业务指导和责任落实，推动渠道基础工作建设更加深入。4、展望Q4 及来年，公司将延续加速出清思路，春节及来年将继续降速消化库存，期待库存消化后经营改善。

盈利预测。预计2024-2026 年EPS 分别为5.71 元、5.58元、6.10 元，对应PE分别为14 倍、14 倍、13 倍。公司持续推进深度全国化和产品结构升级，看好公司长期成长能力。

风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。