核心观点：

AOC 具有将小核酸药物的高特异性与抗体的靶向递送性二者优势相结合的潜力。抗体寡核苷酸偶联物(AOC)结构与ADC 相似，主要由三部分构成：具有组织靶向作用的抗体、连接子以及作为有效载荷的小核酸。AOC的开发得益于近年来ADC 和小核酸领域的快速发展。（1）ADC 结合了抗体的高特异性、长半衰期、低免疫原性，以及细胞毒性药物的高活性，在肿瘤治疗中展现出更好的临床疗效和安全性；尽管如此，仍然存在一定非特异性毒性。（2）小核酸药物以其特异性强、作用持久、安全性良好等特点而备受瞩目，随着在稳定化学修饰、递送技术等方面取得的突破，全球已有十余款小核酸药物获批上市；然而，受递送系统的局限，目前小核酸药物主要为肝靶向。作为一种新型药物，AOC 有望将小核酸药物的高特异性与抗体的靶向递送性相结合。

AOC 开发处于相对早期阶段，研发企业以美国生物制药公司为主，涉及肌肉疾病、肿瘤、中枢神经系统疾病等多个治疗领域。Avidity 是全球AOC 研发先驱，搭建了主要靶向治疗肌肉疾病的AOC平台；根据Avidity官网，公司治疗DM1 药物AOC 1001 是首个进入临床阶段的AOC 药物，且目前已进入临床III 期阶段。Dyne同样专注于肌肉疾病的治疗，其FORCE平台在抗体、偶联方式以及小核酸药物的选择上与Avidity 存在一定差异。Tallac 搭建的TRAAC平台通过递送CpG 寡核苷酸激活TLR9 进行靶向免疫激活，用于治疗多种恶性肿瘤。Denali 利用其OTV技术搭载ASO 穿过血脑屏障治疗帕金森病、阿尔茨海默病等神经退行性疾病。

AOC 在临床研究中逐渐展现出其治疗潜力。根据各公司官网披露信息，我们统计了处于临床阶段AOC 管线情况：目前有7 个AOC 管线处于临床研究阶段，大都处于临床早期阶段，仅Avidity 研发的AOC 1001 处于临床3 期。自2023 年以来，Avidity 和Dyne 两家公司相继公布了其在DM1、DMD 和FSHD 等肌肉疾病领域的积极数据。这些数据表明，AOC 在这些尚无标准疗法获批的罕见病中展现出了良好的安全性、有效的肌肉递送能力，以及改善患者功能的显著临床疗效，从而凸显了其临床价值和商业价值。此外，Tallac 公司所公布的数据也初步展示了AOC 在肿瘤治疗领域的潜在活性。

盈利预测与投资建议。AOC 有望结合小核酸药物的高特异性与抗体的靶向递送性，并已在一些肌肉疾病中表现出显著治疗优势。目前全球AOC 开发处于相对早期阶段，主要由Avidity、Dyne、Tallac、Denali 等中小型生物科技公司主导早期研发。随着未来几年在肌肉疾病、肿瘤和中枢神经系统等领域更多临床数据披露，AOC 的临床和商业化价值将不断凸显。建议关注平台技术成熟、临床开发能力强、具备差异化竞争优势的公司。

风险提示。药物研发失败风险、药物开发进度不及预期、商业化不及预期风险、知识产权风险。