投资建议

我们认为，新技术、新互动模式等有望丰富用户对内容的多维体验，推动多元内容的价值深挖与重塑，加速传媒行业整体发展。借此，我们开启“娱乐新体验”专项系列报告。该系列将围绕传媒行业当前所给予用户的全新感知、体验等展开，试图回溯过往总结规律，挖掘发展的底层逻辑，对应探讨内容产业商业化路径、多元化落地场景等面向未来的可能性问题。

本篇报告为“娱乐新体验”系列的第一篇，借由Vision Pro发售从MR入手探讨XR内容端应用状态。苹果Vision Pro发售标志着全球MR产业发展进入新一阶段。我们认为，XR内容生态发展逻辑是“‘硬件内容’共促实现增长螺旋”，硬件设备升级、用户使用渗透率提升有望推动多元优质XR内容进行匹配，进一步提升用户对MR生态的接受度。在这之中，综合性大厂入局或有望进一步加速产业生态完善、融合发展。在这一基础上，AR/VR/MR整体生态如何实现对用户面的进一步渗透、如何开拓商业化前景亦是我们在本文中会讨论到的问题。

理由

大厂入局MR有何意义？——以综合性能力实现多环节突破，有望开启出货量与内容快速增长的循环。我们认为：中小型厂商可推动单一技术环节的突破，而多维度、较高质量的突破跨越大多由综合性大厂完成。内容端来看，硬件设备在初期通过搭载相关应用程序、场景实现原生内容匹配，大厂借助应用商店支持系列化硬件的内容生态。此外，头部厂商能够提供更加全面的支持，以人力、工具、空间资源及资金支持开发者生态建设。

厂商如何看待MR内容的开发与迁移？——跨端迁移与原生开发双线并行，MR头显或带来内容侧突破。我们认为，进行XR原生内容开发的厂商，有更强烈的、在XR生态中实现商业回报的愿景，因而在内容品质上有望实现突破。随着新一代MR硬件推出，关注百万量级内容跨端迁移带来的内容显著丰富，及头部内容生产商入局推动原生内容品质突破。

怎样看MR内容商业化发展路径？——核心在于为多元体验的新价值付费，生态成熟后变现将逐步加深。增益价值在于：呈现的真实感、交互的自由度、记录的空间化；MR推动实现虚拟世界与物理世界的观察、反馈、操纵。我们认为，大多数细分赛道主要系在原先已有变现模式上，针对XR能够提供的新体验点进行变现的微创新，传统付费点在生态成熟后会逐步加入。此外，专业性XR内容生产商/技术提供方正逐步站稳产业链新角色位。

盈利预测与估值

建议关注MR内容领域的新内容/场景落地、新变现空间探索等实质进展。

维持相关公司盈利预测与估值不变。

风险

硬件设备迭代及普及速度低于预期，软件内容厂商创新推进节奏不及预期，行业政策变化，行业竞争加剧，外部环境影响致用户消费能力下降。