投资建议

近年来随着服务费企稳、需求结构变化与轻资产占比提升，充电运营环节基本面持续改善；向前看，我们认为新型电力系统改革有望驱动运营商向负荷聚合转型，负荷聚合模式直接改变充电运营传统商业模式、打开潜在收益空间，并且具备较高准入门槛，我们认为或直接赋能头部运营商。

理由

运营商基本面进入改善通道。2023 年以来我们观察到多家运营商充电业务实现较明显改善；而站在当前时点，我们观察到诸多积极信号在聚集：1）行业竞争有趋缓迹象，服务费自2H24 以来逐步企稳、部分地区有所修复；2）需求结构在发生变化，C端和超快充需求逐步释放，带来服务费涨价潜力；3）运营商逐步降低重资产属性，积极发展轻资产扩张模式。向前看，我们认为上述因素有望持续驱动运营商基本面改善。

新型电力系统升级趋势下，负荷聚合转型有望改变传统充电运营商业模式。我们认为在双碳背景下负荷侧资源聚合或逐渐成为刚需，叠加新型电力系统建设加速，充电运营商有望作为负荷聚合商直接受益。我们认为负荷聚合模式有望带来传统运营商业模式的改变：

收入端：充电运营商本身拥有调控新能源车负荷侧资源的能力，可以参与虚拟电厂获得增量收入，我们测算2028 年充电运营商参与虚拟电厂的收益空间有望超过300 亿元、或为充电运营市场带来60%+的弹性空间；V2G允许新能源车电池向电网进行放电，进一步打开运营商可调配资源上限、增强收益弹性。

成本端：充电运营商可以通过分布式的光伏或储能资源来降低原本刚性的电费成本。

负荷聚合进入壁垒高，头部运营商优势有望扩大。负荷聚合模式具备在规模、技术、政府关系等方面较高的准入门槛，我们认为中小运营商即便在局部地区达到规模要求、能够成为负荷聚合商，也很难具备较强的分析预测和调控能力、实现对于负荷的精准调控，而头部运营商具备资源规模、技术能力和政府关系三方面优势、有望聚合负荷侧资源、成为参与虚拟电厂的主要力量，负荷聚合模式一方面助力头部运营商增强竞争优势、支撑领先的市场份额，另一方面赋予头部运营商更加显著的收益向上弹性。

盈利预测与估值

推荐关注：国内充电运营龙头特锐德。相关标的：同为头部运营商并积极布局聚合模式的星星充电（未上市）、云快充（未上市）。

风险

新能源车销量不及预期，风光并网不及预期，政策推广力度不及预期。