恩华药业发布2024 年半年报。公司2024 年上半年实现营业收入27.63亿元，同比增长15.13%；实现归母净利润6.29 亿元，同比增长15.46%；扣非归母净利润6.34 亿元，同比增长16.27%。单独看Q2 实现营业收入14.06 亿元，同比增长15.09%；实现归母净利润3.64 亿元，同比增长14.61%；扣非归母净利润3.67 亿元，同比增长16.02%。

观点：业绩符合预期，看好24H2 院内刚需加速。

2024H1 公司收入实现了稳步快速增长，我们预计主要来自羟考酮、瑞芬太尼、舒芬太尼、阿芬太尼、TRV130、安泰坦等新品拉动；利润端同比增速快于收入，净利润率22.76%同比上升0.07pp。在新品推广的背景下销售费用率下降，经营效率提升。23Q2 收入利润同比增速都超过了20%，基数相对比较高。24Q2 环比24Q1 利润增速也达到了37%的较高水平。

财务指标方面：2024H1 公司销售费用率30.03%同比下降2.58pp；销售费用8.30 亿元同比增长6.03%；管理费用率4.16%同比上升0.22pp；管理费用1.15 亿元同比增加21.44%；研发费用3.02 亿元同比增长26.80%；研发费用率10.91%同比上升1.00pp，研发投入力度加大。经营性现金流同比增加39.51%；整体毛利率72.50%。各项财务指标表现良好。

大品种接连获批，产品放量空间持续提升。公司全新机制选择性阿片μ受体激动剂奥赛利定富马酸盐（TRV-130）获批上市，并通过国谈纳入医保目录，预计峰值销售有望超过10 亿元；此外近年来陆续获批戊乙奎醚、舒芬太尼、盐酸阿芬太尼、羟考酮注射液、度洛西汀肠溶胶囊等新品，并实现快速增长。大品种将进一步抬升公司业绩空间，看好公司特色精麻类药物持续放量。

自研+BD 双线并行，推动公司进入第二成长阶段。根据公司2024 半年报披露，公司目前共有20 余个在研创新药，其中开展III 期临床1 个（NH600001 乳状注射液）；II 期临床2 个（NHL35700 片、YH1910-Z02注射液）；完成I 期临床2 个、开展I 期临床4 个；预计2024 年下半年递交临床申请的项目3 个（NH140068 片、NH160030 片、NH600001 乳状注射液（新适应症））。另外引入的TEVA 公司VMAT2 抑制剂氘丁苯那嗪片预计在2024-2028 年内完成销售额20-25 亿元。自主研发连同外延合作，丰富产品管线，公司将持续印证中枢神经系统用药领域领导地位。

盈利预测与估值。根据公司经营现状，考虑股权激励费用影响，我们略下修盈利预测。预计公司2024-2026 年归母净利润分别为11.97 亿元、14.12亿元，17.04 亿元，增长分别为15.4%、17.9%、20.7%，对应PE 分别为20x，17x，14x。我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。

风险提示：产品获批进度低于预期；创新药研发失败风险；产品销售不达预期风险。