事件：

公司发布2024 年年报：2024 年实现营业收入88.5 亿元，YoY-7.94%；归母净利润1.22 亿元，YoY-68.55%，利润大幅下滑主要是因为国际市场需求疲软导致24 年外销承压，内销方面渠道布局优化及数字化转型导致销售费用率增加，以及信托基金产品亏损确认所致。24Q4 公司实现营业收入26.7 亿元，YoY-5.8%；归母净利润0.24 亿元，YoY-4.87%。2024 年度现金分红方案以7.63 亿股为基数，每10 股派现1.5 元（含税），全年现金分红比例94%。

点评：

小家电行业整体低迷，25 年内销有望改善。分产品看，收入表现上食品加工机系列取得较好增长，24 年公司营养煲系列/食品加工机系列/西式小家电系列/炊具系列分别实现收入36.22/29.94/16.86/3.15 亿元， 同比-2.03%/+1.84%/-26.91%/-25.24%。分地区看，内销方面，24 年国补对刚需属性较弱的小家电行业拉动有限，行业内品牌竞争激烈，24 年公司内销收入同比-1.86%，25 年国补新增覆盖微波炉、净水器、洗碗机和电饭煲等小家电品类，预计公司内销情况将得到改善；外销方面，公司外销主要客户SharkNinja 24 年扩大供应商选择范围，分流了公司的代工订单，24 年公司向关联方JS 环球、SharkNinja 销售商品及提供服务而发生的日常经营相关的关联交易金额14.55 亿元，同比-30%，外销收入同比-27.97%，此外根据公司关联交易公告，公司预计25 年日常关联交易商品销售和提供服务总金额不超过126 百万美元（按交易发生时的即期汇率折算不超过人民币8.95 亿元），较24 年实际发生金额同比-38.49%，预计公司外销收入规模持续收缩。分销售模式看， 24 年公司线上/线下销售分别实现收入52.88/35.62 亿元，同比+1.44%/-19.05%，公司24 年重点投入资源发展各大内容电商平台，成功守住线上基本盘。

毛利率相对稳健，销售费用率增长明显。24 年全年公司毛利率25.50%，同比-0.36pcts，整体保持稳健，其中24Q4 毛利率23.74%，同比-3.26pcts，预计主要系国补期间小家电竞争加剧影响。公司24 年归母净利率1.38%，同比-2.67pcts，24Q4归母净利率0.9%，同比+0.01pcts，因信托产品逾期，公司24 年确认公允价值变动净收益-1.13 亿元，导致24 年净利率短期承压。公司24 年销售费用率17.02%，YoY+2.18pcts，主要系公司渠道优化及数字化转型投入较大所致，预计渠道改革对利润提振效果将在未来几个报告期逐渐释放；管理费用率/研发费用率为4.4%/4.1%，同比略有上升，公司加大精细化管理提升费用投放效率。资产负债表方面，24 年末公司净现金(货币资金+交易性金融资产+衍生金融资产+其他流动资产-短期借款-长期借款-应付债券) 30.26 亿元，同比增加13%。24 年应付账款同比减少2.59%。现金流方面，24 年公司经营性净现金1.78 亿元，同比减少76.74%。

盈利预测、估值与评级：长期来看，九阳在小家电行业的领导地位仍较为稳固，新品研发上市持续推进，渠道改革成果有望释放。考虑到当前外销下滑较大，短期经营承压，下调公司2025-26 年归母净利润至2.4/3.0 亿元（较前次预测分别下调32%/22%），新增2027 年归母净利润预测为3.4 亿元，现价对应PE 分别为33、27、24 倍，由“买入”调整为“增持”评级。

风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、下游需求不及预期。