23 年归母净利同比增3.33%，维持“增持”评级据公司23 年年报，23 年实现营收655.77 亿元（yoy+31.03%）；归母净利5.16 亿元（yoy+3.33%）。我们根据24 年至今实际金属价格更新金属价格假设，最终预计24-26 年EPS 0.69/0.92/1.05 元（前值0.74/0.87/-元），可比公司PE（2024E）均值为19.9X（Wind 一致预期），给予公司24 年19.9X PE，对应目标价13.77 元（前值11.90 元），维持“增持”评级。

黄金冶炼业务量增明显，但盈利能力承压

23 年公司黄金产/销量分别为74/74 吨（yoy-+58%/+60%），白银产/销量分别为952/903 吨（yoy+15%/11%），电解铜产量为20 万吨（yoy+1.4%），硫酸产/销量分别为132/131 万吨（yoy-2%/+11%）。23 年公司毛利率2.72%（yoy-1.03pct），下降主因黄金冶炼业务单吨毛利下降（由9.4 元/克下降至8.4元/克）叠加金价同比上涨，毛利率由2.46%下降至1.87%。其他业务中，电解铜毛利率同比持平、白银毛利率同比上升、硫酸毛利率由正转负。公司费用控制有效，期间费用率下降0.43pct 至1.49%，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比下降0.01pct/0.13pct/0.02pct/0.28pct。

积极推进金矿资源勘采，23 年计提资产减值准备影响利润公司一直通过多种方式增加自给原料的供应，截至23 年年末，公司及子公司已完成储量备案的查明金资源储量为150.38 吨。在山东省烟台市牟平区内的矿山主要有辽上金矿、腊子沟金矿、福禄地金矿、东道口金矿等矿山。

其中辽上金矿扩界扩能采选项目关键手续均已获批，预计于26 年投产；公司持有万国矿业20.87%股份，万国矿业23 年售金约1.32 吨，净利润3.91亿。23 年公司共计提资产减值准备约1 亿元；其中因需求减弱针对砷类和硫酸产品计提存货跌价损失合计约0.7 亿元，栖霞金兴所辖矿山停产形成资产减值约1052.79 万元。

金价连续创新高，看好 24 年黄金板块的投资机会根据华泰宏观《金价是否需要“恐高”？》（2024-3-7），三月初黄金价格连续上涨屡创新高，主要原因为投资者对于另类资产配置和避险的需求上升。

叠加近日的 3 月 FOMC 会议中，美联储整体表态超预期偏鸽，金价一度在 3 月 21 日突破 2200 美元/盎司大关。种种迹象表明，目前市场对于美联储降息节奏及步伐的确定性均在快速上升，同时近期金价加速上涨推动了黄金消费市场的需求攀升，黄金价格的正反馈机制正在形成。因此我们预计金价将在长期延续震荡上行走势，随着价格及需求的同步上涨，我们看好24 年黄金板块的投资机会。

风险提示：金矿投产进度不及预期，美联储降息节奏不及预期。