公布2020 年半年报，上半年实现营业收入164 亿元，同比增26.6%，归母净利润1.3 亿元，同比下降8.51%。

资产减值和金银以外产品盈利拖累：上半年资产减值1.9 亿元，主要是一季度计提的存货跌价准备，去年同期275 万元。随着商品价格回升，存货跌价准备有希望转回。上半年总毛利润下降0.14 亿元，但其中金银产品毛利润较去年同期增加1.2 亿元。公司共完成黄金产量24.83 吨，同比增44.01%；白银产量395.25 吨，同比增49.17%；电解铜产量7.02 万吨，同比增8.83%；硫酸58.15 万吨，同比减8.67%。

江西铜业计划持股比例进一步提升，增发完成后公司资产负债率有望大幅下降：去年6 月江铜收购公司股权29.99%，成为第一大股东。江西铜业拟认购本次非公开发行股票数量为237,614,400 股，按照本次非公开发行股票的数量237,614,400 股测算，发行完成后，江西铜业预计将持有公司44.48%。募集资金全部用来偿还银行借款和补充流动资金，资金到位后，按照公司2020年6 月30 日的财务数据测算，公司资产负债率将由72.34%下降至59.00%。

辽上金矿扩建启动，自产矿产量将大幅提升：项目总投资12.3 亿元，建设规模90 万吨/年，服务年限20 年。公司测算项目建成达产后，年新增销售收入53,481.6 万元，利润23,798.6 万元，约是2019 年公司净利润的78%。辽上采矿权范围内共保有地质资源储量20,36 万吨，金金属量75.5 吨，平均品位3.71 克/吨。工业矿石量17,40.5 万吨，金金属量69.9 吨，平均品位4.02 克/吨。根据采选规模测算，一年贡献矿产金产量3-4 吨左右，达产后，公司矿产金产量将从目前的1.5-2 吨左右提升至5 吨。

维持“ 强烈推荐-A ” 投资评级。预计2020-2022 年分别实现净利润4.6/4.98/6.09 亿元，对应市盈率38X/35X/29X。江西铜业对公司作为黄金板块平台的定位，我们判断未来资源注入和并购可能性较高。考虑公司市盈率远低于黄金同行，且未来成长性较强，给予强烈推荐评级。

风险提示：在建项目建设和投产进度不及预期风险、主产品价格大幅下跌风险、安全生产风险、非公开发行失败风险等。