报告摘要：国家重点黄金冶炼企业，黄金业务贡献主要毛利：公司拥有较丰富的黄金矿山资源，是国内具有较强竞争力的黄金矿产开发和资源综合利用企业，主要从事黄金探矿、采矿、选矿、冶炼、化工及稀散金属生产，是国家重点黄金冶炼企业。从业务结构上看，黄金业务是目前的主营业务，2019 年营收占比109.54亿元，占比38.39%，毛利12.32亿元，占比达到78.14%，其它业务包括电解铜以及部分小金属的综合回收等。

金价上涨、高回收率与低原料折扣系数提供业绩弹性：黄金的价格上涨将直接带动公司黄金业务营收与毛利的增长，同时公司较高的黄金回收率与低原料折扣系数的差额将进一步放大金价上涨带来的业绩弹性。美元名义利率的长期低位、通胀中枢抬升后造成实际利率水平的下行将对金价上涨形成长期支撑，未来伴随着公司金矿自给率的提升与流动资金补足后带来的产能利用率的提升，金价上涨将带来的更为明显的业绩弹性。

江西铜业入主大股东后认领增发，且有较为明确的资产注入预期：2019年江西铜业通过协议，成为了公司的控股股东，并将公司作为集团黄金板块发展平台，2020年非公开募集资金的发行进一步加强了控股股东的控制权。对上市公司而言，江西铜业为解决与公司的同业竞争问题，有着将符合条件优质资产、业务优先注入公司的预期，此外，流动资金的补足有望进一步提升公司黄金产能利用率，在降低财务费用的同时，保障业绩长期增长.

盈利预测：我们预计公司2020-2022年归母净利润为5.81/6.85/8.51 亿元，对应EPS分别为0.64/0.75/0.93元，对应PE分别为27/23/19倍，参考可比公司估值水平，给予公司“买入”评级。

风险提示：金属价格波动风险、公司生产不达预期、项目投产不达预期、盈利与估值预测不及预期