事件：公司披露2022 年年报及一季报，2023 年一季度实现营业收入13.14亿元，同比增长4.68%；归母净利润为2.33 亿元，同比增长342.39%；扣非净利润为1.42 亿元，同比增长23.65%； 2022 年全年实现营业收入60.35 亿元， 同比下降21.76%； 归母净利润2.66 亿元， 同比下降85.50%。对此点评如下：

23 年Q1 业绩表现亮眼，毛利率环比明显改善。一季度公司水泥销量同比增长8.07%至376.59 万吨，带动公司营业收入同比增长4.68%至13.14 亿元。叠加煤炭采购价格下降、证券投资浮盈以及降本增效措施持续推进，归母净利润同比增长342.39%至2.33 亿元，扣非净利润同比增长23.65%至1.42 亿元。1）价格压力缓解，成本降幅明显，拉动毛利率提升。一季度虽然水泥销售价格同比下降3.57%，但环比有所提升，加上煤炭价格和其它成本费用下降，水泥平均销售成本同比下降5.16%，使得毛利率/净利率环比分别增长4.45/9.27pct 至23.25/17.78%。2）经营性现金流大幅改善。由于水泥主业盈利能力小幅提升，叠加存货占用资金、支付给职工的现金和支付的各项税费同比较大幅度减少，经营活动净现金流量同比大幅上升。Q1公司经营活动产生的现金流净额为2.47 亿元，同比增长159.00%。3）期间费用控制得当。得益于前期实行的一系列降本增效措施，公司期间费用率同比下降1.2pct 至7.60%，其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别为1.01/7.23/-0.64%，同比分别变动0/-1.24/+0.04pct。

2022 年量价齐跌、成本上升致全年收入、利润下滑，Q4 盈利底部回升。

受宏观经济下行和房地产调控累积效应等影响，2022 年水泥市场需求明显减少，供需关系阶段性失衡， 导致各区域水泥价格出现较大降幅。2022年，公司实现水泥销量1,826.44 万吨，同比下降7.70%；水泥销售价格同比下降18.35%， 受煤炭采购价格同比上涨等影响水泥销售成本同比上升9.60%，经测算公司单吨价格/单吨毛利同比下降67/89 元至299/50 元。售价下降叠加成本上升致使公司综合毛利率由上年同期的37.22%下降至17.00%，下降了20.22 个百分点；其中Q4 单季度吨水泥单价约289 元/吨，环比Q3 上升了15.3 元/吨，价格企稳回升；随着煤炭价格回落，Q4 单季度吨毛利环比提高33.3 元至55 元，盈利水平底部回升。基于谨慎性的原则，年末公司对部分有减值迹象的水泥熟料生产线和水泥粉磨系统进行了减值测试并计提了固定资产减值准备0.51 亿元；证券投资出现浮亏导致报告期非经常性损益同比减少2.85 亿元。

23 年市场需求有望改善，全年弹性可期。房地产方面，随着政策加码效果逐步显现，一季度新房和二手房市场成交火热，3 月房地产销售/施工/新开工/竣工面积分别同比变动-3.5/-34.2/-29.0/+32.0%，竣工端持续回暖，开工端有望复苏。基建方面，1-3 月基建投资累计同比增长10.8%，延续去年高增态势，有望成为水泥行业需求增长的重要支撑。此外，2023 年，广东省经济社会发展的主要预期目标为地区生产总值增长5%以上；固定资产投资增长8%；2023 年广东重点项目1530 个，年度计划投资约1 万亿元。公司在粤闽赣地区具有规模、品牌、市场和地缘优势，有望充分受益。根据公司经营计划，2023 年经营目标为：产销水泥1750 万吨以上，争取实现净利润5 亿元以上。

投资建议：Q1 业绩大幅提升，全年弹性可期，维持增持评级。预计2023~2025 年公司归母净利润分别达到7.2、8.7、9.0 亿元，同比分别增长172%、20%、4%，对应PE 估值13、11、10 倍。公司是粤东水泥龙头，2023 年基建投资景气持续，房地产市场需求有望回暖，公司有望受益。

风险提示：水泥价格下跌或超预期；下游需求或低于预期；环保政策或出现反复；行业竞争加剧等。