明年3季度软件行业净利润增速或将成为业绩拐点

考虑明年CPI下降使得人力成本压力减缓，以及我们策略对全市场利润增速的预期，我们认为：（1）今年3季度将是软件板块的收入增速低点；4季度由于收入确认/增值税返还确认等原因，收入增速将有所回升；（2）在单季度净利润增速连续下滑6个季度后，明年1季度将成为全市场净利润增速阶段性低点，从2季度起净利增速将有所回升。因此，综合判断，我们认为明年3季度软件行业净利润增速或将成为业绩拐点。

长期看好人员复用率高、能较好转嫁成本压力的公司

依据人力成本的视角，我们认为两类公司的人力成本压力相对较小：（1）人员复用率高，成长模式对人员增长依赖程度较低。产品化较好的公司有：用友、恒生、卫宁、远光；（2）议价能力强，人均产值高，能一定程度转嫁成本压力。通过对比我们发现，金融电子在各细分子行业中人均净利润水平最高。我们判断，由于金融客户非常注重产品品质，行业准入门槛较高，企业盈利能力有保障，从长期来看，金融电子企业更能抵御人力成本上升风险。

2012年软件需求仍然较为旺盛

（1）宏观层面：以信息化为主的智慧城市、物联网、云计算建设很有可能成为地方政府继大规模基础设施建设后又一拉动经济增长与产业结构调整的重要切入点。（2）行业层面：不同行业企业信息化成熟度差异明显，未来深化空间巨大。（3）微观层面：短期看，新《劳动合同法》的出台以及通货膨胀高企使得我国劳动力成本逐年上升，进而推升软件需求。

细分子板块：关注医疗信息化/政府民生、GIS、ERP、智能交通、金融电子

从细分领域看，软件方面，根据景气度排序，依次是医疗信息化/政府民生、GIS、ERP、智能交通。硬件方面，主要是金融电子。另一方面，（1）面向金融、电信、电力、政府等行业的公司盈利能力将更有保障；（2）智慧城市、物联网、云计算等主题投资将横跨多个子领域，成为全年关注重点。

政策是软件板块的持续驱动力

从历史数据来看，政策对软件行业市场表现驱动作用十分明显。一方面，增值税返还、营业税免征直接提升相关公司业绩；另一方面，政策利好的频繁出台有利于维持/提升行业估值。我们统计了2010-2011年近11年市场数据，数据表明：在一年中的5月、8月和11月，软件板块跑赢沪深300的比率大于70%；在2月、7月，跑赢沪深300的比率介于50%-70%之间。由于季节性原因，软件行业在4季度确认较多收入/利润，因此传统上4季度软件板块表现较好。综上，我们仍然看好明年的软件行业，全年板块超过沪深300概率较大。结合此前我们对行业的业绩预期，我们认为明年3季度后向好概率更大。

维持行业"推荐"评级

基于以上对细分领域的分析，我们推荐：（1）医疗信息化领域：卫宁软件、万达信息、东华软件；（2）政府民生领域：航天信息、榕基软件、万达信息；（3）ERP领域：用友软件、汉得信息；（4）智能交通领域：银江股份；（5）金融电子领域：恒生电子、新国都、聚龙股份；（6）高端装备制造领域：软控股份。相关行业及公司，请参考我们前期及近期跟踪报告。