业绩低于预期，毛利率下滑是主因

公司公布年报，营业收入增长17.1%，营业利润增长21.9%，归属母公司股东净利润增速则仅为13.8%，低于此前市场预期。公司业绩不及预期，一方面是由于盈利能力较强的管理软件业务收入出现了同比下降；另一方面是因为管理软件与汽车电子业务产品结构有所变化，导致毛利率出现较大程度下滑；此外，所得税费用的大幅上升，也导致了公司净利润增速低于营业收入与营业利润的增长。

业务增长相对平缓，所得税费用增加压缩净利润

公司总体而言业务增长较为平缓，4 项主要业务中，系统集成业务稳定增长，数据中心业务与去年基本持平，管理软件业务下滑8 个百分点，只有汽车电子业务表现靓丽，同比大增79%。费用方面，公司销售费用率保持与收入同步增长；管理费用由于机构调整以及部分项目由市场调研阶段转入开发阶段而同比下降8.3%；所得税费用由09 年的527 万增至1345 万，在总体业务增长平稳的情况下，实际税率的明显上升压缩了公司的净利润。

长期看点犹在，期待汽车电子业务早日取得突破

汽车电子2010 年表现抢眼，虽然目前在公司整体营收中的占比仅有13%左右，但却肩负着引领公司未来做大做强的重任。公司去年与一汽大众合作，进行车载导航的准前装销售，我们认为公司在未来的实践中将不断总结经验，积极创新业务模式，并与其他厂商携手合作，努力推动产品研发、生产与销售。此外，公司还深度参与一汽自主品牌产品的同步研发当中，未来随着新车型的放量，公司汽车电子产品将有较为确定的销售前景。我们期待公司汽车电子业务能够早日爆发，带领公司走上快速发展的轨道。

维持买入评级，但下调目标价至24.3 元

我们预计公司2011-2013 年每股EPS 分别为0.52 元、0.82 元、1.21 元，我们仍然看好公司汽车电子业务爆发后带来的增长前景，因此维持“买入”评级，按照0.8 倍P/E/G 估值，下调6 个月目标价至24.3 元。