营收维持稳健，利润短期承压。公司发布2023 年年报和2024 年一季报。2023年，公司在高强度投入的背景下，公司仍然实现了收入、毛利正向增长，实现了归母净利润、扣非归母净利润、现金流均为正，保持了经营的良性健康发展。2023 年，公司实现营业收入196.50 亿元，同比增长4.41%；实现归母净利润6.57 亿元，同比增长17.12%；整体毛利率42.66%，同比增长1.83pcts。实现扣非归母净利润1.18 亿元，同比下降71.74%，主要原因系公司在核心技术自主可控和产业链可控的国产化替代方面坚定投入，同时积极抢抓通用人工智能的历史新机遇，在自主可控平台上加大认知大模型研发投入。尽管上述投入一定程度上影响了2023 年利润，但公司在核心技术自主可控方面所构建的核心能力，以及星火认知大模型取得的领先优势，为公司在大模型的产业竞争中持续保持优势奠定了坚实的基础。2024Q1，公司实现营业收入36.46 亿元，同比增长26.27%；归母净利润-3.00 亿元，2023 年同期为-5790 万元；扣非归母净利润-4.41 亿元，2023 年同期为-3.38 亿元。分业务来看，2023 年，开放平台及消费者业务实现营收61.85 亿元，同比增长33.28%；教育领域业务实现营收58.51 亿元，同比下降8.86%；智慧城市业务实现营收39.33 亿元，同比下降11.52%；运营商业务实现营收20.96 亿元，同比下降0.05%；智慧汽车实现营收6.96 亿元，同比增长49.71%；智慧医疗实现营收5.40 亿元，同比增长15.41%；智慧金融实现营收2.89 亿元，同比增长23.01%。

公司业务结构持续优化，C 端业务的占比持续提高。2024 年一季度，公司学习机的销量增长超过了100%，消费者及开放平台业务收入增长了63%，C 端增长势头将持续保持。整体上来看，以教育类软硬件、办公类软硬件为代表的C 端业务已经建立了稳定的自营和第三方销售渠道，获得了行业第一的市场份额，以及良好的用户口碑。以智慧教育为例，在教育业务收入中，G 端占比32%，B 端占比26%，C 端占比达到了42%，营收结构持续优化。

针对因材施教大项目，公司在严格甄别回款风险和前期投入，主动放弃可做可不做但有风险的项目，腾出精力专注C 端可持续运营的业务，比如学习机、个性化学习手册、易听说等。这些业务的长期可持续运营收入，能够确保业务基本盘维持20%-30%的增长，利润、现金流保持稳健。此外，在智慧医疗领域，以讯飞AI 助听耳机为代表的医疗C 端产品已经全面推向市场，获得良好的用户口碑，并在行业内排名第一。医疗大模型未来在家庭慢病管理、诊后随访中也将发挥巨大的作用。围绕公司的发展规划，2024 年公司在常规业务中将夯实基本盘，围绕根据地业务、C 端硬件再上台阶、渠道拓展等方面开展，同时，对于代码助手、高校业务、智能硬件、智慧大屏、智算平台等围绕星火大模型的战略新机遇，将保持敏锐的战略机动性，关键时刻饱和投入。

公司高度重视大模型研发，星火大模型持续迭代目标6 月对标GPT-4 Turbo。自2022 年底讯飞推出“1+N”大模型研发专项攻关以来，公司内部分成8 个工作组往前快速推进，70%的研发精力集中在底座能力的提升上。2023 年，基础大模型研发和行业应用研发中的比例大概是7:3。2023 年10 月，公司与华为联合发布首个支撑万亿参数大模型训练的万卡国产算力平台“飞星一号”，基于该平台训练完成的“讯飞星火V3.5”于2024 年1 月30 日正式发布。“讯飞星火V3.5”在逻辑推理、语言理解、文本生成、数学答题、代码、多模态各个能力方面均实现大幅提升，进一步逼近GPT-4Turbo 的最新水平；同时星火语音大模型将首次发布，在首批37 个主流语种上已整体超越OpenAI 公司推出的WhisperV3，保持科大讯飞智能语音技术的国际领先水平；此外，公司还同时发布了首个深度适配国产算力的讯飞星火开源大模型。公司于2024 年4 月26 日如期发布了对标GPT-4 Turbo 过程中的升级版本讯飞星火大模型，主要包括：

支持长文本、长图文、长语音的大模型正式上新，首发星火图文识别大模型，快速识别和学习多类型海量知识，行业场景下的回答更专业、更精准；首次上线星火合同助手，规避合同风险、提炼总结关键要素、一键起草合同文件；首发“多情感超拟人合成”和“一句话声音复刻”，让机器表达更生动、更个性化和更有温度；全新发布星火智能体平台，解决大模型企业落地最后一公里，为员工打造专属助理，为企业解放生产力；升级星火智能评标助手，让评标更便捷、更高效、更准确；此外，讯飞AI 学习机、星火智慧黑板、星火科研助手也进行了升级。在认知智能大模型攻关方面，科大讯飞作为中国人工智能“国家队”，坚持核心技术底座自主可控，将在全国产算力平台“飞星一号”上持续提升讯飞星火通用底座七大核心能力，预计在2024 年下半年对标GPT-4V 和DALL-E3 当前最好水平，不断升级更多实用型功能，持续保持国内领先。2024 年，公司将保持星火语音大模型国际国内引领地位，推动多语种智能语音技术在更多语种上达到实用水平，并持续为硬件产品赋能，让更多人享受更好的多语种服务和体验；持续探索多模态大模型、具身智能等更多前沿技术方向和最新成果。2024 年，公司预计50%的研发投入用于确保大模型底座能力能够始终代表中国最佳水平，持续和美国同行对标，预计2024 年6 月讯飞星火能够对标GPT-4 Turbo 当前最好水平。未来围绕基础大模型的投入可能在研发投入中占比会变成30%，应用的投入占比会增加，围绕基础大模型的研发投入规模依然会随着产业落地规模的增长而增长。我们认为，公司高度重视大模型研发，已经积累了多年的研发经验，伴随公司讯飞星火大模型也持续迭代，公司未来长期增长的基础也将愈发深厚。

星火大模型持续赋能公司传统业务，公司增长天花板不断提升。在教育行业，结合讯飞教育专属大模型的能力，公司为教师提供了星火教师助手，已服务超400 所学校，经调研，约90%的老师认为使用星火教师助手对于提升教师备课效率有较大帮助，应用后教学设计时间减少超50%，课件制作时间减少超60%，资源检索效率提升超50%。智能汽车方面，公司先后于 2023 年 5 月、10 月发布了基于讯飞星火认知大模型的汽车应用成果，并同步全面升级了智能交互、智能音效、智能座舱等全线产品解决方案。8 月，首款搭载讯飞星火大模型的高端新能源车型正式发布，得到行业高度关注，已在奇瑞、广汽、长安等多家头部车企实现技术应用。此外，讯飞星火大模型持续赋能央国企加快推动自主可控的大模型底座建设和行业应用实践，在金融、汽车、能源、家电、IT、通信等行业陆续中标了行业大模型落地的成功案例，例如中国煤炭、国家能源、国家电投上海核工院、海尔家电大模型、国家自然博物馆、湖北利川等项目。而在未来，公司计划进一步利用大模型拓宽业务范围，智慧医疗业务领域：持续加强医疗人工智能基础设施和人工智能能力建设，加强研发投入，保持行业代差级优势；持续拓展客户覆盖能力，扩大销售地理触达；持续优化解决方案体系，提高运营效率；通过商业化协同战略抓住新的盈利机遇。智慧城市业务领域：依托人工智能及大模型源头核心技术，深耕行业应用，形成解决方案和产品双引擎驱动。以星火认知大模型为内核，坚持一体化集约思路，提升城市中台能力，推进构建全新一代的城市数字化底座，实现多源数据汇聚融合、人工智能场景赋能。同时，深耕行业应用，面向政务服务、算力运营、智慧司法、公共安全、智慧园区等领域创新孵化应用场景。开放平台与消费者业务领域：持续抢抓大模型关键窗口期，积极把握增长机遇。开放平台持续为开发者赋能，以讯飞星火大模型为核心多维度布局，打造丰富且可定制AI 产品矩阵，以产品创新构建持续竞争力，充分链接开发者与用户。同时持续扩大原有AI 能力优势，围绕大模型拓展新AI 能力，持续推进开放平台2.0 战略，全力推动开发者生态持续健康繁荣，产业生态持续完善共赢。消费者业务继续深耕办公和生活场景，以消费者需求为核心，与大模型深度融合，持续打造更加便捷、更加智能的消费类产品与服务，以战略驱动品牌建设，差异化营销策略，拓展国际化市场，不断扩大核心用户群体，持续领跑行业市场，用AI 让工作学习更高效轻松，让生活娱乐更便捷舒适。我们认为，星火大模型在发展过程中也在持续赋能公司传统业务，这将使得公司增长天花板不断提升，公司未来可期。

盈利预测与投资建议。我们认为，公司在高强度投入的背景下，公司仍然实现了收入、毛利正向增长，实现了归母净利润、扣非归母净利润、现金流均为正，保持了经营的良性健康发展，与此同时，公司业务结构持续优化，C 端业务的占比持续提高，这奠定了公司未来长期增长的基础，伴随着星火大模型的逐步迭代与升级，公司发展潜力也有望持续提升。我们预计，公司2024-2026 营收分别为226.22/266.97/323.31 亿元，归母净利润分别为8.49/11.13/14.81 亿元，对应EPS 分别为0.37/0.48/0.64 元。综合考虑，我们给予公司2024 年动态PS 5-6 倍，对应6 个月合理价值区间为49.84-59.81 元，维持“优于大市”评级。

风险提示。大模型落地或商业价值不及预期；订单增长不及预期；AI 技术研发不及预期，商业化应用落地进程缓慢；市场竞争加剧等。