事件：濮耐股份发布2024 年中报，24H1 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润27.0/1.3/1.0 亿元，同比+2.5%/-8.2%/-27.4%。其中Q2 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润14.0/0.7/0.4 亿元，同比-1.0%/-32.8%/-54.1%，经营活动产生的现金流量净额2.5 亿元，同比+2.0 亿元。

整体收入稳健，原材料业务增长亮眼：24H1 公司钢铁耐材/环保耐材/原材料事业部实现营收23.2/1.8/4.0 亿元，同比-0.8%/-22.3%/+79.1%。其中，原材料事业部一方面围绕传统耐材原料，以增收降本为重点拓展产品应用，并协同钢铁事业部加大海外市场的开拓力度；另一方面积极推进湿法冶金用活性氧化镁的市场开拓，与技术研发部门紧密配合，取得多个客户的实验订单。

Q2 毛利率承压，汇兑拖累盈利，经营性现金流大幅改善：24H1 公司综合毛利率19.1%，同比-1.2pcts；其中Q2 综合毛利率18.5%，同比-1.8pcts，主要受1）原材料氧化铝成本上行，2）出口运费成本上行影响。24H1 公司综合费用率约为13.6%，同比+1.7pcts；其中Q2 综合费用率13.1%，同比+4.2pcts，主因1）同期较高的汇兑收益基数影响，2）加大研发费用投入（降低耐材成本及新材料研发）。24Q2 经营活动产生的现金流量净额2.5 亿元，同比+2.0 亿元，主要系公司回款改善（收现比同比+20.5pcts）。

海外美国工厂逐步放量，活性氧化镁进入实质落地期：24 年公司美国工厂（2万吨镁碳砖产能）逐步放量，受益于美国对原产于中国的镁碳砖产品260%的高额双反税，有望享受海外耐材的高定价策略红利。活性氧化镁业务方面，根据6月21 日公司公告，湿法沉钴市场已有4 家客户评估，其中2 家已进展到商务谈判中试订单阶段；湿法沉镍市场，某外资企业已正在进行规模化批量供应的商务谈判。此外，今年以来辽宁省积极推动菱镁矿供给侧改革，推动菱镁矿价格上涨，公司拥有西藏（年开采量不超过100 万吨）、新疆（年开采量不超过140 万吨）两大优质菱镁矿，亦有望迎来价值重估。

盈利预测、估值与评级：考虑到公司耐材主业稳健性较优，海外及活性氧化镁业务有望逐步放量，我们维持24-26 年归母净利润预测为2.85/3.40/3.97 亿元，对应PE 为12/10/9 倍，维持“增持”评级。

风险提示：原材料价格波动、应收账款规模较大、市场竞争加剧、海外市场拓展不及预期、钢铁产量超预期下滑、汇率风险。