农业股2013年全年收入和净利润同比分别增长7.7%和-2.6% ,而 2014Q1 收入和净利润则分别同比增长7.9%和-17.4%。56家农业公司 2013年的收入和净利润分别为2458.0和48.7 亿元,同比分别增长7.7%和-2.6% ;2014Q1 收入481.5 亿元,同比上升 7.9%,净利润为 10.0 亿元,同比下降 17.4% 。盈利能力方面, 2013 年农业股毛利率为 12.0% ,较去年上升 0.4 个百分点;2014Q1 则为12.1% ,同比下降1.2 个百分点。2013年期间费用率由 2012年的9.5%提至10.0% ,而2014Q1则继续升至 11.2% 。由于毛利率少许提升与期间费用上扬相互抵消,使得 2013年和2014Q1 的净利润率保持相当,分别为 2.0%和1.9%。总体上可以看出,2013年农业股业绩表现比较平淡,而 2014Q1 则同比继续向下滑落。

原因——2013 年的平淡:百花竞开难敌一花独败(禽畜养殖拖累严重);2014Q1的下滑:养殖继续低迷,而“好学生”饲料板块也终于扛不住了。2013 年畜牧养殖继续延续颓势,同比大幅下降117.5%。虽然其他板块的业绩多数上扬,其中农产品加工上升 30.5% ,种子上升 14.0% ,饲料上升 7.6%,水产养殖增长 42.2% (需剔除大湖股份较大的一次性收益)、果蔬饮料增长 15.5% ,但仍无力阻挡禽畜养殖衰败对整个行业的拖累。2014Q1 的下滑则在于除了养殖的继续低迷之外(同比大降394.1%,单季度就亏了 2.6 亿元),多年的“好学生”饲料板块也终于扛不住了(同比下滑 38.1% )。

禽畜养殖和饲料板块的未来走势,将决定行业增速的起伏。展望未来,我们认为禽畜养殖和饲料板块的业绩变化对行业的影响最大。一方面,禽畜养殖在 2013年和2014Q1 的亏损都非常严重,如果猪价上升大周期到来,业绩提升的空间非常大;另一方面,由于 2013年饲料公司的净利润占比整个农业公司的 75% (剔除掉新希望的影响后也达到 61%),权重非常大,因此其业绩走势将较大的左右行业的表现(事实上,这种影响在2014Q1 已经明显体现,由于其本身净利润同比大降38.1% ,使得整个农业行业的增速也大降 17.4% )。

种子板块相对平稳,猪饲料公司仍然面临压力。种子板块的增速相对比较平稳,2013年的净利润增速为 14.0% ,主要是龙头公司的表现较为稳健,但我们认为未来其各公司之间的分化将会加剧,不利于板块的整体表现(2014Q1 板块的净利润同比增速已经下降为-12.8%)。猪饲料板块在 2014Q1 经历了较大程度的滑坡,虽然总体看来猪价见底,但由于未来存栏量趋势总体向下,部分缺乏竞争力和特色模式的猪料公司无疑仍将承受较大的压力。

绝对估值在历史上并不算高,但相对估值相对较高。绝对估值在历史上并不算高,但相对估值处于相对较高的位置。从估值的角度来看,截止4 月30日,农业股2013年静态PE 为32.1 倍,在农业股的历史上,这一数据并不算高;但相对于上证 A股的溢价率目前在 3.65 倍左右,不算便宜。

投资组合。通威股份、登海种业、新希望、獐子岛、大康牧业。

风险提示。农产品价格大幅下跌,猪价持续大幅下跌。