投资要点：

公司业绩短期承压。根据公司公告，2023 年实现总营收70.56 亿元，同比-5.09%；归母净利润7.49 亿元，同比-6.55%；扣非后归母净利润6.46 亿元，同比-8.95%。其中，2023Q4 公司营收16.41亿元，同比-21.83%；归母净利润1.97 亿元，同比-28.63%。2024年一季度，公司营收为22.54 亿元，同比-5.01%；归母净利润2.30亿元，同比-17.76%。受到行业市场竞争加剧和猪肉价格长期低位对于包馅类产品销售产生负面影响，2023 年公司水饺品类陷入量价双向承压的局面，导致公司业绩短期承压。

行业市场规模仍有增长空间。参考日、美等国，饮食外部化与餐饮连锁化共同推动了餐饮企业对标准化速冻产品的需求快速提高。根据公司公告，2022 年中国餐饮连锁化率为19%，美国为58.4%，日本接近50%。相较于美国和日本等成熟市场，中国餐饮连锁化仍有较大空间，从而进一步推动对于速冻食品需求的增长。另一方面，2024 年一季度开始，生猪价格企稳回升。根据钢联数据，2024 年5 月23 日-30 日，全国生猪出栏均价在17.02 元/公斤，较上周上涨1.23 元/公斤，环比上涨7.79%，同比上涨18.28%。随着猪价的企稳，公司水饺等包馅类产品销售压力有望逐步减轻。

公司积极开拓B 端市场，发力线上业务。分产品看，2023 年速冻面米制品销售收入为58.29 亿元，同比-9.46%，占比82.62%；速冻调制食品销售收入10.76 亿元，同比+28.44%，占比11.27%。

分行业来看，2023 年零售市场收入为56.26 亿元，同比-9.58%，占比79.73%；餐饮市场端收入14.30 亿元，同比+17.93%，占比20.27%。2023 年，公司积极开拓B 端渠道，调整了连锁餐饮的业务策略，加强对连锁餐饮客户的服务意识，公司红糖糍粑、中式汉堡胚、奶酪鱼条、茴香小油条等产品受到了连锁餐饮客户的一致好评，推动了餐饮端收入的快速增长。同时，公司发力线上业务，布局新兴业态。公司引进了专业电商人才团队，建立了自营直播间，2023 年公司线上主打单品“生水饺”销售额破亿，在收入规模迅速提高的同时也起到了品牌宣传赋能的成效。

公司整体利润率受到压制，餐饮端盈利水平亮眼。2023 年公司综合毛利率25.84%，同比-2.23pcts；净利率10.62%，同比-0.16pcts。

分行业看，2023 年零售端和餐饮端的毛利分别为25.67%/24.76%，同比-3.+54.p0c2tsp/cts。2024Q1 毛利率26.60%，同比-1.68pcts；净利率10.19%，同比-1.59pcts。受到终端产品消费下滑的影响，公司利润率短期承压。从费投比例来看，公司经营效率同比提升。

2023 年公司销售费用率/管理费用率分别为11.48%/2.30%，同比-0.4pcts/-0.63pcts。

首次覆盖给与公司“增持”评级。考虑到公司餐饮渠道的增速和零售业务的行业地位，预计2024/2025/2026 可实现归母净利润分别为8.06/8.58/9.06 亿元，EPS 分别为0.92/0.98/1.03 元，对应PE为13.36/12.54/11.88 倍。根据行业可比公司2024 年平均市盈率约16 倍，公司具有一定估值扩张空间，首次覆盖给予公司“增持”的投资评级。

风险提示：渠道拓展不及预期、原材料价格上涨、食品安全事件等。