事件：

2018 年3 月28 日，公司发布《非公开发行股票申请文件反馈意见之回复报告》。

主要观点：

1.前募投项目为公司竞争实力提升打下基础，客户与产品兼具

公司于2013 年非公开募集资金投入“年产10 万台纯电动车驱动系统项目”和“年产6000 台伺服控制特种缝制机械项目”。

（1）公司“年产6000 台伺服控制特种缝制机械项目”由于缝制机械行业萎缩、国内相关产业低迷，同时公司将战略聚焦在成为节能与新能源汽车领域一流核心零部件供应商，于是终止了该项目，改为“年产1 万台新能源商用车驱动电机项目”，覆盖产品有150KW、200KW 主驱电机及60KW 混动电机。公司从2017 年12 月开始少量供货，暂未盈利。但从中长期看，新能源商用车补贴政策已经出台，政策不确定性消除，公司该项目发展将逐步改善。

（2）公司“年产10 万台纯电动车驱动系统项目”实施后，在客户广度与质量上均有大幅提高，比如拓展出五菱、吉利等代表性客户。同时公司在产品品类上完成了功率从27KW 到120KW 主驱电机的覆盖，产品性价比页做到了较强的竞争优势。在吉利供应链中，公司目前主要供应帝豪EV 用电机，进入吉利已经标志公司产品品质向上走了一个台阶，而且吉利后续还有紧凑型SUV、紧凑型轿车的纯电版本。在五菱供应链中，公司是五菱E100 的独家供应商，今年由于五菱E100 将从柳州走向全国，销量预计将大幅提升。公司该项目2017 年实现43859 台销量，净利润570.74 万元，没有满产影响到毛利率，同时补贴退坡、原材料成本上涨也是导致净利润相对较低的原因。但从长期看，随着新能源车市场季节波动性减小、行业每年保持较高速的增长、政策促进高续航里程车型的发展、优质客户爆款车型的放量、原材料价格趋于稳定，公司该项目的产能利用率将会逐步提升，盈利能力将逐步改善。

2、现募投项目价值升级，扁线电机和系统集成代表未来趋势

公司本次非公开募资计划用于“年产35 万台新能源汽车电机及电驱动集成系统项目”、“新能源汽车电驱动系统与节能电机研究院项目”。其中，公司拟实施的“年产35 万台新能源汽车驱动电机及电驱动集成系统项目”，又分为“年产20 万台的高功率密度驱动电机”和“年产15万台的电驱动集成系统”两个项目，计划分别生产扁线电机与集成系统产品。

1）扁线电机的先进性：可以提高电机槽满率15%-20%，绕组端部长度降低15%，使相同输出转矩电机体积缩小近30%，最终达到电机功率密度大幅提高的效果，产品的性价比提升。扁线电机的海外应用车型有丰田普锐斯，采用的是日本电装的扁线电机，通用Volt，采用的是博格华纳的扁线电机。

合作及客户：公司合作对象为上汽，对应的平台是上汽EDU 电驱动变速箱平台，开发的车型覆盖了荣威所有乘用车品牌，比如荣威e950、e550、eRX5、ei6 等，公司已经给上汽集团提供了扁线电机的A 样用于测试与验证。除了和上汽合作外，未来目标客户还包括吉利与长城。

2）集成系统的先进性：驱动电机与减速箱一体化集成设计，电机轴与减速箱轴之间的花键、轴承及密封圈等部件取消，实现成本的有效降低。

合作及客户：公司合作对象为上汽通用五菱，应用车型为宝骏E100 和E200。目前产品性能等各方面均已符合上汽通用五菱要求，双方在正式供货合同部分商务条款协商一致之后，可开始供货。除了上汽通用五菱外，公司目标客户包括奇瑞、知豆及长安汽车等。

结论：

我们看好高功率密度扁线电机与集成系统两大行业趋势。在扁线电机方面，公司的合作对象是实力雄厚的车企巨头上汽，应用端对应爆款车型。在系统集成方面，公司的合作对象是上汽通用五菱，对应车型宝骏E100，今年在全国铺开销售后将带来非常可观的销量。我们预计公司2017 年-2019 年的营业收入分别为13.14 亿元、18.19 亿元和25.98 亿元，归属于上市公司股东净利润分别为1.37、1.59、2.36 亿元，每股收益分别为0.3、0.35、0.52 元，对应PE 分别为29.1x、25.1x、16.9x。维持“强烈推荐”评级。

风险提示：

（1）新能源车行业发展不及预期（2）驱动系统产品价格下跌超预期（3）公司新产品投产不达预期。