投资要点

事件：公司发布2021 年年报。①2021 年公司实现营业收入50.67 亿元，同增20.89%；归母净利润10.20 亿元，同增23.82%；扣非归母净利润8.22 亿元，同增5.49%，其中非经常性损益主要来源于非流动资产处置损益1.74 亿元。②2021Q4 实现营业收入14.17 亿元，同增20.06%；归母净利润2.03 亿元，同增25.57%；扣非归母净利润1.11亿元，同减19.73%。③分季度看，公司21Q1/Q2/Q3/Q4 收入增速分别为31.71%/23.98%/9.96%/20.06% ， 归母净利润增速分别为17.19%/27.20%/25.69%/25.57%。

利润分配：向全体股东每10 股派发现金红利3.50 元（含税）。

彩盒业务向好&投资收益高增改善盈利：2021 年公司毛利率和净利率分别为32.21%、20.12%，分别同比变动-2.59pct、+0.48pct；21Q4 毛利率和净利率分别为28.69%、14.32%，分别同比变动+3.49pct、+0.63pct。

（1）烟标业务表现欠佳：2021 年烟标业务实现收入23.99 亿元（营收占比为47.34%），同减13.79%；毛利率36.97%，同减5.67pct。烟标业务表现欠佳主要系①收入端，云南和湖北区域市场阶段性缺失对烟标业务造成拖累；②成本端，烟标主要原材料为烟卡（属于特种白卡纸），2021H1 白卡纸从年初7125 元/吨上涨至9866 元/吨，后期虽有回落但仍处高位，公司盈利短期承压；③结构端，烟标新品推出力度放缓，老产品随生命周期延长而持续降价导致毛利率下滑明显。

（2）彩盒业务稳步向好：2021 年彩盒业务实现收入9.20 亿元（营收占比为18.16%），同增10.04%；毛利率为38.52%，同增6.15pct。公司彩盒业务覆盖烟酒礼盒、3C 消费电子、电子烟、化妆品等多个领域，通过为客户提供从设计研发、生产营销等全产业链服务拓宽其护城河，高毛利产品（烟酒礼盒和电子烟）占比提升助力盈利水平显著改善。

（3）费用率保持稳定，投资收益高增：费用率方面，2021 年销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.83%/6.93%/4.71%/-0.15%，分别同比变动+0.10/+0.65/-0.14/-0.03pct。其中Q4 销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为3.1%/9.76%/5.48%/-0.12%，分别同比变动+3.88/+2.17/-0.22/-0.07pct。Q4 由于股权激励摊销等因素导致费用有所增加，但全年费用率保持稳定。投资收益方面，2021 年实现投资收益3.08 亿元（占利润总额的25.72%），同增217.18%；其中联营企业投资收益达1.23亿元，同增63.73%，主要来源于为茅台配套布局的申仁包装和上海仁彩。

新型烟草业务布局日趋完善，营收增速亮眼：2021 年新型烟草实现收入1.69 亿元（营收占比为3.34%），同增381.16%。HNB 方面，主要围绕云南中烟等中烟公司开展烟具代工业务；雾化电子烟方面，主要对标海外市场，产品涵盖一次性电子烟、换弹式电子烟以及CBD 雾化器具等，通过与业内知名企业你我科技、龙舞科技建立紧密的股权合作关系以应对美国PMTA 审核，为开拓优质客户和市场份额奠定良好基础。

盈利预测：预计2022-2023 年营业收入为62.18、75.55 亿元，分别同比增长22.7%、21.5%；实现归属于母公司净利润分别为12.32、15.36 亿元，分别同比增长20.8%、24.7%；对应2022 年4 月15 日股价的P/E 分别为13.8、11.1 倍。

风险提示：招投标进展不及预期，电子烟业务发展不及预期，原材料大幅上涨。