烟标：全国烟标龙头，优势主业保持稳增。公司深耕烟标行业数十载，技术工艺行业领先，2021 年公司烟标收入占比为45%达23 亿元，约占全国烟标总量12%。公司与国内80%的省中烟公司保持长期稳定合作，随着下游卷烟市场高端化发展，烟标价值量将持续提升，公司凭借技术优势及稳定的客户关系，将充分受益行业结构升级，烟标主业有望保持稳增。

新型烟草：监管落地加速产业整合，未来2 年有望持续翻倍增长。公司前瞻卡位布局新兴烟草全供应链，雾化烟方面具有提供“一体化”解决方案制造能力，HNB 方面深度合作中烟，进行技术研发、品类拓展等多维度合作。2021 年公司新型烟草业务实现收入1.91 亿元，同比增长381%。在全球烟草减害发展大趋势下，新兴烟草渗透率逐年提升，伴随国内产业监管逐步落地，行业规范整合在即，利好具有领先工艺技术、生产制造能力的头部企业，公司在新型烟草全产业链的牌照先发优势也将逐步显现，业绩放量在即，未来2 年将迎高速发展，预计2021-2023 年公司新型烟草业务收入CAGR 达151%，至2023年收入规模将突破10 亿元。

大包装：高端化发展显成效，降本增效盈利提升。公司持续推进彩盒业务的生产自动化进程，大幅提升产能效率，同时把握中高端烟酒、3C 包装升级趋势，高端化产品战略成效显著，彩盒毛利率由2017 年的18.18%提升至2020 年的38.5%，未来有望维持较高毛利水平。新材料方面，公司将镭射纸膜应用于烟、酒包装，并积极开拓外部市场；收购青岛英诺包装发力高端膜业务。新材料板块的持续拓展将进一步提升公司产品竞争力、助力大包装业务盈利提升。

盈利预测与投资建议：公司作为卷烟包装龙头，烟标主业构筑稳固的业绩基本盘，并稳步推进大包装业务升级发展。公司紧抓新型烟草发展大趋势，全面卡位布局新型烟草产业链各环节，有望凭借先发优势在监管落地后充分享受国内新型烟草发展红利。预计2021-2023 年归母净利润分别为10.1、12.6、15.2亿元，对应PE 19、15、12 倍，维持“买入”评级。

风险提示：新型烟草行业监管超预期；市场竞争加剧；终端需求不及预期；商誉较高，存在大额减值风险。