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休闲服务行业2018年年报&2019年一季报回顾:可选属性使得板块承压 免税销售额预计持续高增

上海申银万国证券研究所有限公司 2019-05-07

全聚德 --%

本期投资提示:

2019 年初至今,申万休闲服务指数上涨21.81%,较沪深300 下跌8.17%,在申万28 个子行业排名第21 位。板块内涨幅排名前5 的个股市值占比仅6.4%,而后5 名市值占比则为15.36%,表现优异的个股市值较小。从机构持仓来看,休闲服务板块2019Q1 重仓股占基金股票投资市值的比例为0.45%,较2018Q4 有所下降(0.55%),连续两个季度出现下滑。自2014 年来,板块整体比例平均为0.43%,当前基本处于中枢水平。

免税板块营收预计维持高位增长:即中国国旅营收由于剥离旅行社表观增速不高,剔除旅行社及日上上海并表影响后免税收入预计增约47%,扣非净利润15.89 亿元,同比增长37.37%,剔除上海机场并表影响,增速约26%。海口美兰机场免税店和三亚国际免税城去年购物人数达到288 万人次,同比增长20%,实现销售额101 亿元,同比增长26%。

可以发现2018 年客单价增加仅2.07%,主要贡献来自于游客转化率的提升。2018 年海棠湾转化率提升4.70pct 至28.48%。目前在行邮税和件数没有放开的情况下客单价的提升存在瓶颈,两新免税店的建设对非三亚地区客单价提升预计有一定促进。

酒店板块经济预期下估值有所修复:营收端反映更多的是直营店情况,由于A 股两大酒店龙头直营部分关店较多拖累收入,利润端2018 年增长27.59%,较2017 年增速62.81%出现显著下滑,2019Q1 扣非净利润增长1.34%,行业受到经济影响,经营指标加速下滑。

4 月非制造业PMI 为54.3,环比回落0.3pct。其中小型企业的PMI 为49.8%,环比提升0.7pct,考虑到大部分商旅需求来自于中小企业,我们认为不应对小幅环比过于悲观。报告提及住宿等行业商务活动指数上升,景气度提升。华住酒店与首旅酒店Pipeline 的数量和结构预期均有显著提升,因此我们认为行业复苏时市占率的提升同样重要。

出境游板块成长性受到经济压力影响:从2016 年起明显放缓,2019 一季度泰国基数问题使得行业暂未出现复苏迹象,行业整体集中度提升速度较慢,2019Q1 板块净利润同比-22.40%,扣非净利润同比-44.77%。亚洲地区今年增长主要是延续香港、澳门的交通便利,且港珠澳大桥开通后,澳门虽然人次持续增长,但博彩数据4 月下滑8.33%,表明高端消费尚未企稳。韩国依然维持30%以上增速,但增速环比有所下降,免税市场韩国第一季度增长了27%(49.5 亿美元),其中中国人贡献76.7%。泰国3 月中国入境人次同比-1.9%并没有出现明显的拐点,落地签免费再次延长到10 月31 日,预计下半年会出现反弹。

自然景区二轮降价风险仍存,人工景区逻辑清晰:2018 年受到门票降价影响,收入端较2017 年有所下降,去年一季度基数较低,2019Q1 收入端有一定反弹,同比增长4.26%,但利润受到影响同比-22.42%。大部分景区在过去两三年都已进入客流接待瓶颈,同时还要面临门票价格下调的长期趋势影响。同时考虑到经济压力在去年底一直传导到一季度,景区类公司的业绩普遍下滑。虽然估值处于低位,但自然景区缺乏有效主逻辑,基本跑输大盘。而人工景区则仍有内生+外延双逻辑,值得关注。

投资建议:偏必需消费的餐饮行业以及强政策属性的免税行业前期受影响较少,在防御和反弹中表现均优于大势。市场流动性继续向业绩确定性标的转移,偏好个股和细分行业逻辑强势的品种。推荐组合:天目湖、首旅酒店和中国国旅。

风险提示:景区进一步降价风险;境外目的地不安局势风险;餐饮食品安全风险等

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